濮耐股份：內(nèi)生+外延 大船揚帆正當(dāng)時

耐材行業(yè)65%下游面向鋼廠，因此總量需求隨著鋼鐵需求的周期向下面臨著較大瓶頸；不過耐材屬于大行業(yè)小公司的格局:目前耐材國內(nèi)市場空間約1000億，但是市場十分分散，濮耐股份作為行業(yè)龍頭也3%份額不到。低集中度下，結(jié)構(gòu)性變革下帶來的份額提升將成為公司未來的主要增長源泉。

外延擴(kuò)張靠并購，內(nèi)生增長靠整包。1、縱觀公司的發(fā)展歷史，多年的增長軌跡主要源于不斷通過并購的形式開辟新市場，新領(lǐng)域，2013~2014年通過收購鄭州華威和惠特耐材也正式切入了水泥窯領(lǐng)域。公司目前規(guī)模全國第3，世界第12，公司的經(jīng)營目標(biāo)是2020年實現(xiàn)收入100億，全球第3，而實現(xiàn)這一目標(biāo)，我們分析主要的途徑依舊是不斷的并購做大做強(qiáng)；2、下游鋼廠盈利漸微倒逼上游耐材行業(yè)洗牌，而整包模式則是這一變革的加速器。公司將憑借優(yōu)質(zhì)供貨業(yè)績、豐富的產(chǎn)品類別、資金與技術(shù)優(yōu)勢等在變革中走在行業(yè)前列。目前公司整包占比46%，扣除掉海外實際整包占比約61%，未來隨著全流程整包(目前公司在寧波鋼廠和昆鋼采取的是全線承包，口碑十分好)的逐步鋪開，公司內(nèi)生增長動力仍較充沛。

毛利率企穩(wěn)向上。我們看好毛利率的企穩(wěn)向上主要是公司在原材料上的彈性，目前公司生產(chǎn)所用鎂砂主要是外購(主因鎂砂等原材料價格相對低位水平)，公司的目標(biāo)是2020年實現(xiàn)原材料自給率80%，主要依托:1、海城琳麗礦：證件齊全尚未開采;2、新疆的礦:證件齊全，靜待規(guī)劃，可就近生產(chǎn)耐材滿足區(qū)域較景氣需求;3、西藏的礦:采礦證預(yù)計15年到手16年可開采放量，主要是面向協(xié)處水泥窯用高端耐材，同時可用于生產(chǎn)電絕緣、光學(xué)器材等新材料領(lǐng)域，附加值很高。

長期戰(zhàn)略布局是“國內(nèi)—>國外;鋼—>非鋼”。13年公司海外市場占比22%，未來將通過產(chǎn)品出口、海外并購、海外建線等形式進(jìn)一步開拓市場，力爭到2020年實現(xiàn)國外貢獻(xiàn)占比50%;同時，目前非鋼業(yè)務(wù)占比不到6%，公司會積極推進(jìn)水泥窯耐材業(yè)務(wù)發(fā)展，力爭到2015年以后實現(xiàn)非鋼占比保持30%占比左右。