冀東水泥：重組方案落地 水泥景氣度向上拐點確立

　冀東水泥和金隅股份的重組方案概述：金隅股份首先以現(xiàn)金出資成為冀東集團控股股東（持股比例55%），后者持有冀東水泥30%股份。冀東水泥以9.31 元/股向金隅股份定向增發(fā)收購其水泥和混凝土業(yè)務(wù)資產(chǎn)并募集配套資金，標的資產(chǎn)估值129.5 億元，配套募資30.2 億元。整合完成后，金隅股份持有冀東水泥45.4%股權(quán)，并通過冀東集團間接持有冀東水泥13.2%股份，合計持股比例58.6%，成為冀東水泥的控股股東；而冀東水泥則成為金隅集團水泥業(yè)務(wù)的唯一上市平臺，和京津冀地區(qū)較大的水泥企業(yè)。

京津冀水泥業(yè)務(wù)景氣度上行確定性較大。重組后的冀東水泥熟料產(chǎn)能將擴大到1.1 億噸，水泥產(chǎn)能達到1.7 億噸，京津冀地區(qū)熟料產(chǎn)能超過5500 萬噸，市場份額56%；京津冀區(qū)域內(nèi)淘汰落后產(chǎn)能和進一步并購聯(lián)合的空間仍然較大，供給側(cè)惡性競爭的現(xiàn)狀將大有改觀。另一方面，京津冀交通一體化政策已經(jīng)開始帶動基建投資回升，京津冀區(qū)域水泥需求未來三年進入上升周期，供求關(guān)系將持續(xù)穩(wěn)步改善，行業(yè)景氣度在未來三年上行的確定性較大。

冀東水泥盈利的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，中長期盈利向上彈性大。自2016年起，隨著基建投資帶動需求回升和龍頭企業(yè)加強合作，京津冀水泥價格開始觸底回升，年初至今水泥和熟料價格分別反彈50 元/噸和80 元/噸，我們預(yù)計二季度開始公司逐漸扭虧為盈，長期盈利的拐點已經(jīng)出現(xiàn)。我們分析，在樂觀、中性和悲觀三種情景假設(shè)下，京津冀區(qū)域三年內(nèi)產(chǎn)能利用率分別提升至80%/72%/64%，噸毛利的分別達到70、60 和50 元/噸，而2015 年僅僅22 元/噸。