流動(dòng)性仍過剩 央行可能明年再上調(diào)存款準(zhǔn)備金率

“如果要用一句最簡單的話來概括當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)、金融形勢的基本特點(diǎn)，毫無疑問應(yīng)該是流動(dòng)性過剩?！敝袊缈圃航鹑谘芯克L李揚(yáng)在最近的一次演講中表示。 正如李揚(yáng)所言，為了對付這些過剩的流動(dòng)性，貨幣政策當(dāng)局已經(jīng)忙碌了整整一年。 這注定是一場持久戰(zhàn)。作戰(zhàn)的一方是中國人民銀行，另一方是總額逾11萬億人民幣的“流動(dòng)性”。 盡管這場戰(zhàn)爭已持續(xù)一年有余，但未有鳴金收兵的跡象。 流動(dòng)性威脅迫近 “我們要繼續(xù)加強(qiáng)銀行體系流動(dòng)性管理，抑制貨幣信貸過快增長?！边@大概是今年央行官員在各種場合重復(fù)的最多的一句話。 簡單話語的背后，不難體會(huì)到央行對流動(dòng)性泛濫的憂心忡忡。誠然，流動(dòng)性從沒有像現(xiàn)在這樣讓央行如此頭疼。 從全球背景來看，美歐日三大經(jīng)濟(jì)體長時(shí)間實(shí)行寬松的貨幣政策，加大了全球經(jīng)濟(jì)失衡與流動(dòng)性過剩，通貨膨脹、貨幣貶值的預(yù)期越來越大。境外過剩的流動(dòng)性通過投機(jī)資本等渠道輸入，這是我國流動(dòng)性泛濫的外因。 單從國內(nèi)看，流動(dòng)性泛濫的情況在年初的時(shí)候就已表現(xiàn)得相當(dāng)嚴(yán)重。央行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2005年底，銀行業(yè)存差資金已逾9.25萬億，是2000年的3.78倍；與此同時(shí)，盡管央行下調(diào)了超額準(zhǔn)備金利率，但是從2000年到2005年，金融機(jī)構(gòu)在中央銀行超額準(zhǔn)備金仍由4000億增長到12600億，超額儲(chǔ)備率高達(dá)4.17%。 雪上加霜的是，由于儲(chǔ)蓄率過高消費(fèi)率偏低，高儲(chǔ)蓄率轉(zhuǎn)化為高投資率，導(dǎo)致貿(mào)易順差不斷刷新歷史新高，外匯儲(chǔ)備隨之急劇增長，而外匯儲(chǔ)備增長導(dǎo)致央行大量基礎(chǔ)貨幣的被動(dòng)發(fā)行，這部分基礎(chǔ)貨幣通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)被繼續(xù)放大，加劇流動(dòng)性泛濫的局面。 從某種意義上說，這是中國政府在宏觀經(jīng)濟(jì)兩難時(shí)的一個(gè)次優(yōu)選擇。在投資增速過快、外貿(mào)順差不斷增長的情況下，是讓流動(dòng)性泛濫還是匯率保持穩(wěn)定？很明顯，政府更偏向于讓匯率保持平穩(wěn)。 在此背景下，假如多余的流動(dòng)性得不到有效對沖，貨幣供應(yīng)必將超過正常需要，結(jié)果要么引發(fā)實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資過熱與通貨膨脹；要么推動(dòng)股市、樓市等資產(chǎn)價(jià)格加速上漲，并最終形成泡沫損害整體經(jīng)濟(jì)。 央行采取手段對沖過多的流動(dòng)性已刻不容緩。 央行“撲火” 流動(dòng)性泛濫，央行火線出擊。 5月17日，央行首度定向發(fā)行了1000億票面利率僅為2.1138%的票據(jù)，吹響回收流動(dòng)性的號(hào)角。僅僅27天之后的6月14日，央行再度發(fā)行1000億定向票據(jù)。 第二次定向發(fā)行的當(dāng)天晚上，負(fù)責(zé)貨幣政策的央行副行長吳曉靈在一次半公開場合措辭強(qiáng)硬地表示，控制貸款擴(kuò)張最好的辦法就是釜底抽薪———收緊流動(dòng)性。 但是，由于商業(yè)銀行手中持有的流動(dòng)性資產(chǎn)數(shù)額十分龐大，單純依靠公開市場操作回收流動(dòng)性僅是淺層對沖，而且對沖數(shù)量和進(jìn)度還受到商業(yè)銀行購買意愿影響，央行也一直在努力尋找更為有效的武器。 6月16日，央行宣布，從2006年7月5日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。央行認(rèn)為，存款準(zhǔn)備金工具的運(yùn)用可以增強(qiáng)對沖的主動(dòng)性和對沖“深度”，同時(shí)，在流動(dòng)性較多的情況下，小幅上調(diào)存款準(zhǔn)備金率并非一劑猛藥，而屬于適量微調(diào)。 “實(shí)踐證明，在我國當(dāng)前的流動(dòng)性前提下，搭配使用央行票據(jù)和存款準(zhǔn)備金率兩種對沖工具管理流動(dòng)性的方式是可行的，是維持貨幣政策主動(dòng)性和有效性的必要舉措?！毖胄性诘谌径蓉泿艌?zhí)行報(bào)告中如此表示。 綜合來看，從4月開始的短短七個(gè)月內(nèi)，央行三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，四度啟動(dòng)定向增發(fā)，累計(jì)凍結(jié)資金8300億，政策出臺(tái)密集程度前所未有；此外，央行年內(nèi)通過日常的公開市場操作也已累計(jì)凈回籠資金9040.7億，資金回籠力度也可謂空前。 流動(dòng)性收縮的效果在貨幣供應(yīng)量增長速度上得到了一定體現(xiàn)。央行最新數(shù)據(jù)顯示，11月份廣義貨幣供應(yīng)(M2)增速降至16.8%，為年內(nèi)較低水平。 資金過剩將卷土重來？ 經(jīng)過一系列調(diào)控措施后資金流動(dòng)性過剩似乎有所緩解，但是又似乎有更多的流動(dòng)性撲面而來。 首先，央行數(shù)據(jù)顯示，全部金融機(jī)構(gòu)超額儲(chǔ)備率已經(jīng)從2005年末的4.17%下降至2006年9月末的2.52%，為市場提供了約3700萬元的流動(dòng)性，而這足以抵消今年央行前兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率對市場流動(dòng)性的收縮，預(yù)計(jì)11月份第三次上調(diào)準(zhǔn)備金率收縮的流動(dòng)性將同樣從超額準(zhǔn)備金中扣減。 其次，根據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì)，今年四季度央行票據(jù)到期總量為6810億元，明年一季度更將達(dá)到9000億元的最高紀(jì)錄，這無疑會(huì)加劇現(xiàn)有流動(dòng)性過剩的局面。 再者，財(cái)政部門在金融機(jī)構(gòu)的人民幣存款余額已經(jīng)從年初的9027億元增長到16397億元，達(dá)到歷史最高點(diǎn)。按照以往經(jīng)驗(yàn)，大量的財(cái)政資金每年12月份將從央行賬戶中提取出來。根據(jù)央行有關(guān)人士的估計(jì)，今年這一數(shù)額估計(jì)將達(dá)到5000億元，這將促使M2和貸款量增加。 更為重要的是，12月貿(mào)易順差預(yù)計(jì)仍將處于歷史高位。 按照以往經(jīng)驗(yàn)，持續(xù)高順差必將帶來外匯儲(chǔ)備的激增。今年1-9月份，外匯儲(chǔ)備余額已經(jīng)增長1690億美元，從目前形勢來看，全年增長突破2000億美元已經(jīng)毫無懸念。外儲(chǔ)的激增將使得央行被迫投放上萬億元的基礎(chǔ)貨幣，再通過乘數(shù)效應(yīng)放大為更大數(shù)量的流動(dòng)性，加大央行對沖的壓力。 鏖戰(zhàn)延至2007 流動(dòng)性滾滾而來，央行的調(diào)控藝術(shù)和手段再次受到嚴(yán)峻考驗(yàn)。 剛閉幕不久的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議則明確提出，必須把促進(jìn)國際收支平衡作為保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要任務(wù)。并提出，要綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具加強(qiáng)流動(dòng)性管理，合理控制信貸投放和優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。 “我們要改變長期以來所執(zhí)行的投資、外貿(mào)、外匯、產(chǎn)業(yè)政策，要作調(diào)整，使得我們能夠在這個(gè)項(xiàng)目上做到平衡。資本項(xiàng)目的流入流出做得平衡，只有通過經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，通過消費(fèi)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，才能減少國際收支的雙順差，從而根本上解決外匯增長過快的局面。同樣，我們也將考慮放寬人民幣匯率波動(dòng)區(qū)間，加大人民幣匯率彈性?！眳菚造`表示。 但是，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整在短期內(nèi)難以完成，而人民幣的升值幅度注定不會(huì)太快，這決定了外匯儲(chǔ)備繼續(xù)增長的態(tài)勢在相當(dāng)長的一段時(shí)間內(nèi)還將存在，這也意味著對沖過多的流動(dòng)性將成為一段時(shí)期內(nèi)中國貨幣政策的重要任務(wù)。 如果不出意外的話，交替使用上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和公開市場操作仍是央行的常備武器。多家投行預(yù)計(jì)，央行極有可能在明年年初再次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。 “2007年央行將繼續(xù)保持偏緊的政策，但緊縮的力度應(yīng)較今年有所緩和，除了繼續(xù)發(fā)行央行票據(jù)外，央行可能在明年上半年采取兩次貨幣緊縮行動(dòng)，如兩次提高法定存款準(zhǔn)備金率，每次提高50個(gè)基點(diǎn)?！钡乱庵俱y行大中華區(qū)首經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿在最新的研究報(bào)告中預(yù)測。