人民幣匯改兩月回首 實質(zhì)“參照”美元

自7月22日拉開帷幕，人民幣匯率形成機制改革已兩月有余。其間，央行還循序漸進地推出了一系列“微調(diào)”舉措，最近最重要的是9月23日將非美元貨幣兌人民幣浮動區(qū)間擴大到3%，此前還有允許更多銀行進行人民幣遠期交易和結(jié)售匯業(yè)務(wù)，提高境內(nèi)機構(gòu)經(jīng)常項目外匯留成比例，取消外匯指定銀行結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸外匯限額等等。應(yīng)該說，兩個月來，央行在市場運作匯率的方向上取得了很多成績，現(xiàn)在到了總結(jié)和對未來趨勢作評論的時候了。實質(zhì)：“參照”美元 首先，中國匯改之后實際上采取的是怎樣的匯率制度？ 央行的說法是：“中國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制?！庇捎谘胄械谝淮斡昧恕耙换@子貨幣”的概念，又說了“有管理的浮動匯率制度”，外界很多人因而以為，中國采取的是“盯住一籃子貨幣”的調(diào)整浮動匯率制度。加上一些學(xué)者的文章對這一籃子貨幣的權(quán)重作種種猜測，就更加重了人們對這個問題的誤解。 其實，從經(jīng)濟學(xué)上說，央行的現(xiàn)行匯率制度既不算“調(diào)整浮動匯率”制度，更沒有“盯住一籃子貨幣”。如果我們進一步看央行這兩個月在外匯市場上的實際操作，它實施的是基本參照美元的穩(wěn)定匯率政策。 按照通常的定義，調(diào)整浮動(managedfloating)匯率制度一般允許本國貨幣匯率上下浮動在3%(有些國家甚至到10%)的區(qū)間。在初始的2%升值以后，中國央行規(guī)定以后人民幣兌美元的日浮動區(qū)間為0.3%，這大大小于國際上一般的調(diào)整浮動匯率制度的標(biāo)準(zhǔn)。而央行在外匯市場的實際操作，事實上還大大低于這個0.3%的浮動幅度。匯改兩個月以來，人民幣從原來8.11元兌1美元，上升到9月23日的8.088元兌1美元，即升值0.28%。照45天工作日計算，平均每天人民幣升值0.0063%，不到萬分之一。不難看出，央行相當(dāng)一致性地執(zhí)行了這個政策。如果按這個趨勢繼續(xù)下去，一年后人民幣兌美元升值只有1.7%。從這個意義上講，人民幣匯率實際上很大程度還是“盯住”美元。 如果認為人民幣“盯住一籃子貨幣”，就更沒譜了。央行特意表示說是“參考一籃子貨幣”而非“盯住一籃子貨幣”。在實際操作中，你幾乎看不到美元以外其他貨幣對人民幣匯率的影響。在這兩個月中，人民幣兌歐元升值1.37%，兌日元升值0.61%，都大大超過對美元兌價的變動。最近，央行更進一步宣布人民幣匯率兌其他貨幣的日允許變動范圍是3%，而兌美元仍然維持在0.3%?？梢?，人民幣兌美元以外的其他貨幣的匯率，不過是美元和這些貨幣的國際市場比價決定后的被動變量。如果人民幣真的是和一個一籃子貨幣嚴格掛鉤，我們根據(jù)這兩個月積累的數(shù)據(jù)，可以用一個聯(lián)列方程或回歸方程去求出這個未被公布的各個貨幣的權(quán)重。不過，從以上數(shù)據(jù)分析，我們不難發(fā)現(xiàn)央行實際上是參照美元來穩(wěn)定人民幣匯率。不過，央行加入“參照一籃子貨幣”這句話，是對未來人民幣匯率變動留有余地，特別是在美元兌其他貨幣突然大幅度貶值和升值的情況下。判斷：對中國有利 央行繼續(xù)保持人民幣對美元的相對穩(wěn)定，在現(xiàn)階段對中國是有好處的。筆者也一直主張這個觀點。雖然中國對美國的出口占出口總額的30%，但是，70%以上的貿(mào)易和經(jīng)常項目來往是按美元來計算的。如果加上資本項目上的來往、外國直接投資、金融債券等方面，以美元計算的份額更大。世界上絕大多數(shù)國際貿(mào)易、金融交易還是用美元來結(jié)算。如果盯住其他貨幣或一籃子貨幣指數(shù)會使人民幣對美元浮動，結(jié)果使交易結(jié)算變得復(fù)雜，從而大大增加國際交易成本。對中國大多數(shù)出口商來講，要放棄盯住美元而改換其他的結(jié)算方法，還有一個費時費錢費力的轉(zhuǎn)換過程，并且增加他們套期保值以及其他交易的成本。這不利于中國的對外貿(mào)易和其他經(jīng)濟活動，特別是中小出口企業(yè)。中國之所以在1994年以后與美國貿(mào)易發(fā)展這么快，不單單是因為1994年人民幣官方匯率貶值的關(guān)系，而且是采取了盯住美元的匯率機制，從而降低了交易成本的作用。 現(xiàn)在央行采取種種措施，讓商業(yè)銀行提供人民幣遠期結(jié)售匯的服務(wù)，并號召外貿(mào)企業(yè)學(xué)習(xí)套期保值。長期看，中國的企業(yè)必須逐漸熟悉和適應(yīng)國際匯率市場。不過，在套期保值的操作上，信息的獲取、交易、保險、索賠等等，匯率的不穩(wěn)定性對中小企業(yè)造成的附加成本是很大的。如果匯率不穩(wěn)定，這方面的交易成本更要增加。對中國現(xiàn)在大部分從事進出口的螞蟻雄兵的中小企業(yè)，會是很大的負擔(dān)。如果對美元保持相對穩(wěn)定，這個交易成本就會減少不少。這就是為什么即使發(fā)達市場經(jīng)濟國家也不希望匯率波動太大的原因。頻繁的波動，即使幅度不大，可能也不見得比一次性的調(diào)整要好。 假如央行在未來繼續(xù)奉行這兩個月的匯率調(diào)整政策模式，考慮到中國經(jīng)濟快速發(fā)展，競爭力提高，由于巴拉撒-薩繆爾森理論，人民幣幣值偏離程度還會進一步加深。除非這個期間中國爆發(fā)快速通貨膨脹，引起實際匯率升值，這個偏離程度可以降低。不過，中國現(xiàn)在還沒有這個加速通貨膨脹的跡象。 讓人民幣匯率回歸均衡值，央行可能會采取一些調(diào)整方法，但均有其難度，隨著貿(mào)易摩擦的可能繼續(xù)升溫，如何權(quán)衡抉擇將考驗央行的政策智慧。 （作者為美國托列多大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授、亞洲研究所所長）