危險(xiǎn)的關(guān)系：美元本位制與金融風(fēng)險(xiǎn)

——從日本的經(jīng)驗(yàn)看中國(guó) 2005年，美國(guó)的對(duì)外貿(mào)易逆差達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的7258億美元，據(jù)美國(guó)官方的統(tǒng)計(jì)，其中對(duì)華貿(mào)易逆差為2016億美元(中國(guó)公布的數(shù)字為1142億美元，原因在于兩國(guó)的計(jì)算方法不同，美國(guó)將途經(jīng)香港轉(zhuǎn)運(yùn)的貨物計(jì)算在內(nèi)，而中國(guó)沒(méi)有)。同年，美國(guó)的財(cái)政赤字也高達(dá)4270億美元，而個(gè)人儲(chǔ)蓄率則為20世紀(jì)30年代大蕭條以來(lái)的較低點(diǎn)——負(fù)百分之零點(diǎn)五。 中國(guó)在2005年則是風(fēng)景這邊獨(dú)好，不但GDP增至18萬(wàn)億人民幣，約2.2萬(wàn)億美元，對(duì)外貿(mào)易順差也達(dá)到1019億美元，與2004年相比增長(zhǎng)699億美元，外匯儲(chǔ)備更是達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的8189億美元。然而，中國(guó)的其它一些數(shù)據(jù)則給人們敲響了警鐘。按照美國(guó)官方的計(jì)算方式，2005年中國(guó)對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差已經(jīng)接近中國(guó)GDP的10%。換言之，中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在嚴(yán)重地依賴美國(guó)市場(chǎng)。同時(shí)，在中國(guó)巨額的外匯儲(chǔ)備中，三分之二以上為美元資產(chǎn)，黃金儲(chǔ)備只有600噸左右，占全部外匯儲(chǔ)備的比例僅為1.4%。而美國(guó)黃金儲(chǔ)備超過(guò)8000噸，占全部外匯儲(chǔ)備的60%以上。德國(guó)黃金儲(chǔ)備3433噸，法國(guó)2945噸，意大利2451噸，均為上述國(guó)家全部外匯儲(chǔ)備的50%以上。一旦發(fā)生美元急劇貶值的局面，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備將大幅度縮水，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將遭受沉重的打擊。 正像斯蒂芬•羅奇所指出的那樣，中國(guó)把自己與一個(gè)可能是發(fā)達(dá)國(guó)家中最不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)大國(guó)拴在了一起，把自己不成熟的金融體系與一種可能是世界上最不穩(wěn)定的貨幣拴在了一起。美國(guó)對(duì)其經(jīng)常賬戶進(jìn)行大幅度的調(diào)整只是一個(gè)時(shí)間問(wèn)題，因?yàn)樗仨殞?shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易的重新平衡。為了實(shí)現(xiàn)這個(gè)平衡，美國(guó)必須減少消費(fèi)，美元要進(jìn)一步貶值。同時(shí)，隨著美國(guó)國(guó)會(huì)內(nèi)部貿(mào)易保護(hù)主義壓力的上升，特別是在今年面臨國(guó)會(huì)中期選舉的局面下，美國(guó)政府剛剛宣布成立對(duì)華執(zhí)行辦公室(China enforcement office)，其主要的職責(zé)是監(jiān)督中國(guó)遵守國(guó)際貿(mào)易條款的情況。剛剛發(fā)表的2006年《總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)報(bào)告》中更是明確指出中國(guó)的匯率制度是造成中國(guó)以及全球經(jīng)濟(jì)不平衡的部分原因，并表明美國(guó)將繼續(xù)向中國(guó)施加壓力讓人民幣升值。 如果真的出現(xiàn)美元急劇貶值，人民幣急劇升值的這種局面，這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)意味著什么呢？ 與許多從結(jié)構(gòu)的角度做出的關(guān)于中國(guó)出口以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能受到影響的分析不同，本文側(cè)重于揭示國(guó)際金融秩序與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)制度在美元與人民幣強(qiáng)烈互動(dòng)的條件下對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。 下面我首先說(shuō)明以美元本位制為代表的現(xiàn)行國(guó)際金融秩序造成金融風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制。然后以日本的經(jīng)驗(yàn)為例說(shuō)明，為什么一個(gè)具有重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控企業(yè)治理模式的生產(chǎn)大國(guó)可以在布雷頓森林體系下實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)；而在實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率和全面開放資本賬戶后，作為一個(gè)擁有對(duì)美貿(mào)易巨額順差的生產(chǎn)大國(guó)在一系列的國(guó)際國(guó)內(nèi)政治經(jīng)濟(jì)互動(dòng)中走向了泡沫。最后，我來(lái)分析一下中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來(lái)的十年里存在哪些可能制造經(jīng)濟(jì)泡沫的因素。 本文的結(jié)論是中國(guó)在決定放棄“模擬布雷頓森林體系”時(shí)務(wù)必認(rèn)清以美元本位制為基礎(chǔ)的現(xiàn)行國(guó)際金融秩序具有制造金融風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在機(jī)制。一旦與這個(gè)秩序全面接軌，公共政策環(huán)境與企業(yè)治理兩個(gè)層面的連鎖反應(yīng)將可能為大規(guī)模金融危機(jī)的出現(xiàn)提供十分有利的環(huán)境。 美元本位制和美元危機(jī)的可能性 自2003年夏季以來(lái)，美元危機(jī)就已經(jīng)成為了一個(gè)引起國(guó)際關(guān)注的焦點(diǎn)。兩方面的指標(biāo)顯示美元危機(jī)的現(xiàn)實(shí)可能性正在日益增加。第一，美國(guó)的貿(mào)易逆差以每小時(shí)一百萬(wàn)美元的速度增長(zhǎng)。2002年以來(lái)，美國(guó)貿(mào)易逆差數(shù)字連續(xù)四年破紀(jì)錄，去年7258億的數(shù)字比前年增長(zhǎng)了17.5%，占GDP的比例也由5.3%上升到了5.8%。第二，據(jù)理查德•鄧肯研究，美國(guó)對(duì)其他國(guó)家的負(fù)債早在幾年前就已達(dá)3萬(wàn)億美元，相當(dāng)于30%的美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，并仍然以每年5%的速度增長(zhǎng)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理，這種局面無(wú)法長(zhǎng)期維持下去，必然要靠美元的大幅度貶值來(lái)恢復(fù)正常。過(guò)去數(shù)年，美元走軟，僅2003年一年，美元對(duì)歐元、日元、英鎊和瑞士法郎的匯率都發(fā)生了大幅度下跌。隨著美聯(lián)儲(chǔ)在2005年不斷提升利率，美元資產(chǎn)重新受到國(guó)際資本的青睞，美元匯率在2005年下半年有所改善。但是，隨著格林斯潘時(shí)代的結(jié)束，以及美國(guó)貿(mào)易赤字、財(cái)政赤字和個(gè)人儲(chǔ)蓄的全面惡化，美國(guó)政府的金融政策很有可能要朝著讓美元貶值的方向發(fā)展。 面臨日益增加的美元貶值風(fēng)險(xiǎn)，各國(guó)紛紛開始采取措施應(yīng)對(duì)。日本早在2003年就花掉1888億美元，在2004年的頭兩個(gè)月里又花了1000多億美元，干預(yù)外匯市場(chǎng)以防止日元以更快的速度升值。而俄國(guó)在2003年十月一個(gè)月就換掉了價(jià)值55億美元的外匯，其中對(duì)歐元的需求增長(zhǎng)了42%。2005年底中國(guó)有關(guān)部門負(fù)責(zé)人關(guān)于中國(guó)將進(jìn)一步優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的貨幣結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，繼續(xù)拓寬外匯儲(chǔ)備投資領(lǐng)域的發(fā)言更是被國(guó)際金融市場(chǎng)一致解讀為中國(guó)將要拋售美元資產(chǎn)。如果各國(guó)中央銀行真的拋售美元資產(chǎn)的話，這不僅將大大地削弱美元作為關(guān)鍵貨幣的地位，而且將大大地削弱美國(guó)吸引外資的能力。由于美國(guó)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄嚴(yán)重不足，一旦無(wú)法有效吸引外資，難免出現(xiàn)嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。這將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)有重大的影響，嚴(yán)重倚賴美國(guó)市場(chǎng)的中國(guó)出口將受到沉重的打擊。 為什么美國(guó)能擁有如此巨額的貿(mào)易赤字和債務(wù)？它和美元本位制有什么樣的關(guān)系？為什么美元本位制包含著巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)？ 要想回答這些問(wèn)題，我們必須把現(xiàn)行的美元本位制與歷史上的金本位制和布雷頓森林體系下的美元-黃金本位制進(jìn)行比較。 金本位制是在英國(guó)霸權(quán)主導(dǎo)下，支撐上一波全球化浪潮(1870-1913年)的國(guó)際金融秩序。在金本位制下，黃金的跨國(guó)流動(dòng)直接與各國(guó)商品的相對(duì)價(jià)格相連。進(jìn)口國(guó)等于是用黃金來(lái)支付進(jìn)口。由于一國(guó)的黃金儲(chǔ)備有自然的限制，該國(guó)只有靠出口來(lái)增加黃金儲(chǔ)備。當(dāng)黃金流失到一定程度時(shí)，該進(jìn)口國(guó)的物價(jià)必然下降從而使得該國(guó)的商品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力上升。同時(shí)，原來(lái)出口國(guó)的物價(jià)必然上升從而使得該國(guó)的商品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力下降。因此，黃金的流動(dòng)在動(dòng)態(tài)過(guò)程中維持各國(guó)貨幣在等量黃金購(gòu)買力方面的匯率，并防止各國(guó)的國(guó)際收支發(fā)生嚴(yán)重的不平衡。 布雷頓森林體系是在美國(guó)霸權(quán)主導(dǎo)下，支持以生產(chǎn)和貿(mào)易擴(kuò)張為標(biāo)志的戰(zhàn)后全球化第一階段的國(guó)際金融秩序。它在20世紀(jì)70年代初的崩潰使戰(zhàn)后的全球化過(guò)程進(jìn)入了以金融和財(cái)政擴(kuò)張為標(biāo)志的第二階段。布雷頓森林體系采取的是美元-黃金本位制。在這種體制下，各國(guó)的貨幣與美元以固定匯率掛鉤，美元?jiǎng)t與黃金以固定的價(jià)格掛鉤。美元取代了黃金成為各國(guó)儲(chǔ)備的硬通貨。各國(guó)的中央銀行可以隨時(shí)用美元向美國(guó)兌換黃金。由于戰(zhàn)后的西歐國(guó)家與日本均面臨美元短缺的困境，無(wú)力購(gòu)買美國(guó)產(chǎn)品。美國(guó)政府通過(guò)馬歇爾計(jì)劃向西歐盟國(guó)提供了大量援助。同時(shí)美國(guó)允許美元對(duì)西歐國(guó)家貨幣及日元的匯率長(zhǎng)期低估。另一方面，美元的國(guó)際關(guān)鍵貨幣的地位使得美國(guó)政府可以大手大腳的花錢打越南戰(zhàn)爭(zhēng)和實(shí)施大規(guī)模的社會(huì)福利計(jì)劃。到了70年代初，美國(guó)面臨著巨額貿(mào)易逆差和財(cái)政赤字，無(wú)力再用黃金換回各國(guó)持有的大量美元。尼克松不得不于1971年宣布停止用美元兌換黃金。 理查德•鄧肯用“美元本位制”來(lái)描述取代布雷頓森林體系的現(xiàn)行國(guó)際金融秩序。在金本位制下，各國(guó)儲(chǔ)備是黃金。在布雷頓森林體系下，各國(guó)儲(chǔ)備的是美元和黃金，但美國(guó)必須儲(chǔ)備黃金。在目前的美元本位制下，各國(guó)儲(chǔ)備的是美元資產(chǎn)。而美國(guó)卻用不著再儲(chǔ)備黃金用于國(guó)際支付，盡管它仍然是世界上較大的黃金儲(chǔ)備國(guó)。美元本位制與金本位制和布雷頓森林體系相比一個(gè)最關(guān)鍵的不同在于現(xiàn)在被各國(guó)大量?jī)?chǔ)備的美元不受任何類似于黃金的實(shí)物支持。在金本位制和布雷頓森林體系中，沒(méi)有任何政府或企業(yè)可以憑空造出黃金來(lái)平衡國(guó)際收支逆差。在美元本位制中，他們卻可以造出各種金融工具來(lái)達(dá)到這個(gè)目的。正因?yàn)槿绱耍@個(gè)特點(diǎn)就成了美元本位制孕育金融風(fēng)險(xiǎn)的出發(fā)點(diǎn)。 這個(gè)美元本位制在第一次石油危機(jī)后的石油美元循環(huán)中被制度化。眾所周知，石油危機(jī)始于石油輸出國(guó)大幅度提高國(guó)際市場(chǎng)原油價(jià)格，由1970年的1.8美元一桶漲到1980年的39美元一桶。僅1978年一年，這些石油輸出國(guó)就賺取了1335億美元。這些國(guó)家無(wú)論如何努力也無(wú)法通過(guò)進(jìn)口等價(jià)的商品來(lái)平衡他們的國(guó)際收支。于是他們把大量的石油美元用于購(gòu)買美國(guó)政府發(fā)行的債券。其結(jié)果是，石油美元一方面導(dǎo)致了美國(guó)巨額的貿(mào)易逆差，另一方面也通過(guò)購(gòu)買美國(guó)政府債券向美國(guó)經(jīng)濟(jì)提供了資金。這就是所謂的石油美元循環(huán)。 大衛(wèi)•斯派羅指出，石油美元循環(huán)的產(chǎn)生不是市場(chǎng)力量作用的結(jié)果，而是美國(guó)的霸權(quán)政治使然。當(dāng)時(shí)美國(guó)面臨的挑戰(zhàn)是想盡一切辦法為急劇增長(zhǎng)的經(jīng)常賬戶和財(cái)政赤字融資。同時(shí)，隨著石油價(jià)格不斷上浮，國(guó)際金融市場(chǎng)陷入隨時(shí)崩盤的危險(xiǎn)境地?，F(xiàn)實(shí)的解決方案或是說(shuō)服石油輸出國(guó)把它們巨額的石油美元投資美國(guó)，或是讓美國(guó)人大幅度增加儲(chǔ)蓄。美國(guó)政府的解決方案是靠賣債券把石油美元引回美國(guó)來(lái)填補(bǔ)巨額的經(jīng)常賬戶赤字和財(cái)政赤字。它在1974年與沙特阿拉伯簽署了一份秘密協(xié)定，讓沙特的中央銀行通過(guò)拍賣市場(chǎng)以外的渠道購(gòu)買美國(guó)政府債券。幾年后，美國(guó)政府又同沙特簽署了另一份秘密協(xié)定，使石油輸出國(guó)繼續(xù)用美元標(biāo)價(jià)。這兩個(gè)秘密協(xié)定均違反美國(guó)向其他發(fā)達(dá)國(guó)家做出的不采取單方面行動(dòng)的承諾。通過(guò)石油美元的循環(huán)，美國(guó)順利地渡過(guò)了兩次石油危機(jī)的沖擊。 由于美國(guó)不用儲(chǔ)蓄就可以借債，美國(guó)積累了大量的對(duì)外債務(wù)。由于國(guó)際石油市場(chǎng)用美元計(jì)價(jià)，各國(guó)必須把美元作為外匯儲(chǔ)備的關(guān)鍵貨幣。由于美元作為各國(guó)外匯儲(chǔ)備關(guān)鍵貨幣的地位，對(duì)那些擁有對(duì)美貿(mào)易巨額順差的國(guó)家來(lái)說(shuō)，如果它們的中央銀行把這些美元換成本國(guó)貨幣拿回國(guó)內(nèi)勢(shì)必造成嚴(yán)重的通貨膨脹。因此，它們都把這些外匯儲(chǔ)備用來(lái)購(gòu)買美國(guó)的政府債券、企業(yè)債券、股票或房地產(chǎn)。倚仗美元作為各國(guó)外匯儲(chǔ)備關(guān)鍵貨幣的特殊地位，美國(guó)沒(méi)有任何先儲(chǔ)蓄后消費(fèi)或先生產(chǎn)后消費(fèi)的負(fù)擔(dān)，完全靠政府和私人的舉債來(lái)消費(fèi)。美元本位制使美國(guó)變?yōu)槭澜缟陷^大的債務(wù)國(guó)，并積累了大量的貿(mào)易逆差。 在現(xiàn)行的美元本位制下，各國(guó)外匯儲(chǔ)備的關(guān)鍵貨幣——美元的背后沒(méi)有黃金的支持。美國(guó)政府債券的背后也沒(méi)有美國(guó)國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄的支持。這種只由紙幣而不是黃金支持的信用創(chuàng)造經(jīng)常導(dǎo)致全球范圍內(nèi)以經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和資產(chǎn)價(jià)格暴漲為特征的信用泡沫。理查德•鄧肯指出，自從70年代初以來(lái)，美國(guó)的經(jīng)常賬戶已經(jīng)積累了3萬(wàn)億美元的赤字。當(dāng)這3萬(wàn)億美元的貨幣進(jìn)入對(duì)美貿(mào)易順差國(guó)的銀行系統(tǒng)時(shí)，這些國(guó)家就開始了一個(gè)制造泡沫的過(guò)程。商業(yè)銀行開始瘋狂地?cái)U(kuò)大信貸，經(jīng)濟(jì)空前地繁榮，股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格以及企業(yè)利潤(rùn)急速上漲。由于每個(gè)產(chǎn)業(yè)都可以獲得低息貸款，它們都建造了多余的生產(chǎn)能力。當(dāng)投資和經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)異乎尋常地加速時(shí)，資產(chǎn)價(jià)格的泡沫就會(huì)不可避免地出現(xiàn)。鄧肯預(yù)言，由于大部分泡沫化的信用都要成為永遠(yuǎn)無(wú)法追回的不良資產(chǎn)，這個(gè)由美元紙幣搭起的經(jīng)濟(jì)大廈早晚要坍塌。它將再一次提醒世界各國(guó)，為什么幾千年來(lái)人類總愛用黃金而不是紙幣來(lái)作為保值的較佳手段。到國(guó)際金融危機(jī)真的出現(xiàn)的時(shí)候，世人將看到目前中國(guó)的600噸黃金儲(chǔ)備與美國(guó)超過(guò)8000噸的黃金儲(chǔ)備將會(huì)給兩國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)什么樣不同的后果。 2003-2004年中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱無(wú)非是美元本位制在對(duì)美貿(mào)易巨額順差國(guó)制造信用擴(kuò)張的又一個(gè)實(shí)例。這為中國(guó)關(guān)于人民幣匯率政策的討論提供了一個(gè)重要的新視角。我曾經(jīng)指出，中國(guó)至今為止的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在很大程度上借助于一個(gè)“模擬布雷頓森林體系”。中國(guó)一直沒(méi)有開放資本賬戶，并且從1994年起人民幣與美元掛鉤，匯率一直比較穩(wěn)定。盡管在人民幣美元匯率在2005年夏季開始小幅浮動(dòng)，并在2006年初出現(xiàn)了迄今為止浮動(dòng)的高峰，但這與把貨幣的匯率完全交由市場(chǎng)決定的浮動(dòng)匯率制還根本無(wú)法同日而語(yǔ)。 這個(gè)“模擬布雷頓森林體系”為中國(guó)的出口提供了一個(gè)十分有利的環(huán)境。中國(guó)經(jīng)濟(jì)歷經(jīng)亞洲金融危機(jī)和美國(guó)泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅而沒(méi)有受到重大影響的一個(gè)主要原因是中國(guó)嚴(yán)格限制資本賬戶上的資金流動(dòng)。近年來(lái)，國(guó)際上有人主張人民幣升值，有人主張人民幣實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率，有人主張中國(guó)開放資本賬戶。這些主張的實(shí)質(zhì)是要求中國(guó)取消這個(gè)“模擬布雷頓森林體系”。這個(gè)“模擬布雷頓森林體系”對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)到底有多重要？下面我們可以通過(guò)日本的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看一看像中國(guó)這樣一個(gè)具有重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控企業(yè)治理模式，并擁有對(duì)美貿(mào)易巨額順差的生產(chǎn)大國(guó)，如果全面開放資本賬戶并實(shí)行浮動(dòng)匯率的話，會(huì)有什么樣的后果。 布雷頓森林體系與日本經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng) 在20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破滅之前，日本模式一直是一個(gè)經(jīng)濟(jì)奇跡的代表。日本經(jīng)濟(jì)在1956-1973年期間保持了平均每年9.6%的增長(zhǎng)速度。從這層意義上來(lái)說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)這二十幾年來(lái)的高速增長(zhǎng)與日本在1973年以前的情形十分相似。 我曾經(jīng)指出，日本經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)后高速增長(zhǎng)的重要原因在于布雷頓森林體系下的固定匯率與限定資本自由流動(dòng)，以及美國(guó)與其冷戰(zhàn)中的盟國(guó)在關(guān)稅貿(mào)易總協(xié)定的框架下的不對(duì)稱合作(asymmetric cooperation)。這不僅允許日本政府運(yùn)用擴(kuò)張型的金融政策與緊縮型的財(cái)政政策搭配來(lái)追求以出口導(dǎo)向?yàn)樘卣鞯慕?jīng)濟(jì)發(fā)展，而且為日本產(chǎn)品提供了一個(gè)穩(wěn)定和可預(yù)期的國(guó)際市場(chǎng)。在這種環(huán)境中，日本以重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控為特征的企業(yè)治理模式推動(dòng)了日本企業(yè)和銀行在投資與借貸兩個(gè)方面過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)(excessive competition)。過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果導(dǎo)致日本的投資率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他國(guó)家，這種長(zhǎng)時(shí)期的大規(guī)模投資支撐了日本經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)。 日本經(jīng)濟(jì)中重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制是如何運(yùn)作的呢？ 在布雷頓森林體系下，一國(guó)的財(cái)政金融政策不受他國(guó)財(cái)政金融政策的影響。這是當(dāng)年凱恩斯代表英國(guó)政府與美國(guó)談判建立布雷頓森林體系時(shí)一再堅(jiān)持的原則。其著眼點(diǎn)是為英國(guó)戰(zhàn)后建設(shè)一個(gè)福利國(guó)家留下一個(gè)政策性手段。日本政府則利用了這個(gè)政策手段來(lái)為它出口導(dǎo)向型的發(fā)展戰(zhàn)略服務(wù)。戰(zhàn)后的美元短缺以及東亞的冷戰(zhàn)局面促使美國(guó)在與其盟國(guó)的國(guó)際貿(mào)易中實(shí)行了不對(duì)稱合作，即美國(guó)向日本全面開放市場(chǎng)，與此同時(shí)允許日本對(duì)美國(guó)產(chǎn)品關(guān)閉市場(chǎng)。在這樣一個(gè)國(guó)際環(huán)境中，擺在日本面前的任務(wù)是如何較大限度地動(dòng)員國(guó)內(nèi)有限的資本在高附加值的新興產(chǎn)業(yè)里建立比較優(yōu)勢(shì)，并通過(guò)不斷擴(kuò)大國(guó)際市場(chǎng)占有率來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。 與西歐的福利國(guó)家依靠政府的財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)不同，日本政府主要依靠金融政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并平衡國(guó)際收支。戰(zhàn)后初期日本政府仍然延續(xù)其戰(zhàn)時(shí)的擴(kuò)張型財(cái)政政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，美國(guó)政府提供的援助填補(bǔ)了日本政府巨額的預(yù)算赤字。后來(lái)美國(guó)不愿繼續(xù)承受這個(gè)負(fù)擔(dān)，于1949年命令日本政府健全財(cái)政徹底消除預(yù)算赤字，這就是有名的“道奇路線”的重要組成部分?！暗榔媛肪€”的實(shí)施把日本經(jīng)濟(jì)立即帶入了蕭條。為了減輕“道奇路線”的打擊，日本政府開始實(shí)施擴(kuò)張性的金融政策。到60年代中期為止，日本政府一直采取擴(kuò)張型金融政策和緊縮型財(cái)政政策的搭配(policy mix)。 在擴(kuò)張型金融政策環(huán)境中，日本銀行向主要都市銀行提供穩(wěn)定的資本借貸信用。日本金融體制的特點(diǎn)是中央銀行通過(guò)對(duì)都市銀行的資本借貸信用來(lái)控制貨幣的發(fā)行量。這既有別于德國(guó)的以主要銀行對(duì)借貸的控制來(lái)影響貨幣發(fā)行量的模式，也有別于美國(guó)的以資本市場(chǎng)為主的模式。日本銀行支持經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的方式與通產(chǎn)省以產(chǎn)業(yè)政策刺激經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的方式不同。日本銀行側(cè)重于保證穩(wěn)定的資本提供，而通產(chǎn)省則側(cè)重于向戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)分配資源。盡管這二者互相依賴，但各自按自己特有的邏輯運(yùn)作。 日本銀行的擴(kuò)張型金融政策直接導(dǎo)致了日本都市銀行的信貸擴(kuò)張從而助長(zhǎng)了企業(yè)在投資方面的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。每當(dāng)都市銀行向企業(yè)提供的貸款超過(guò)它們擁有的存款額，它們就向日本銀行申請(qǐng)借貸信用。由于都市銀行發(fā)放信貸不受自有資金的限制，于是它們爭(zhēng)先恐后地向大企業(yè)提供貸款。從理論上來(lái)說(shuō)，日本銀行應(yīng)該根據(jù)私人銀行的資本動(dòng)員能力來(lái)提供借貸信用。但在實(shí)踐上，日本銀行在向都市銀行提供資本借貸信用時(shí)采取一視同仁的態(tài)度。日本銀行在日本經(jīng)濟(jì)高度增長(zhǎng)期間扮演著兩個(gè)相互矛盾的角色。一方面，它通過(guò)提供資金支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。另一方面，它又必須對(duì)私人銀行的財(cái)會(huì)健全負(fù)責(zé)。為了刺激經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)，日本銀行應(yīng)該在私人銀行需要資本的時(shí)候提供借貸信用。但是，過(guò)于容易獲得的借貸信用又削弱了日本銀行規(guī)范私人銀行的能力，日本銀行在向都市銀行發(fā)放信用時(shí)的平均主義間接地削弱了都市銀行對(duì)企業(yè)金融的監(jiān)督。 大藏省在銀行業(yè)實(shí)行的護(hù)送艦隊(duì)式(convoy administration)的管理體制也助長(zhǎng)了私人銀行的信貸擴(kuò)張。在控制銀行的投資風(fēng)險(xiǎn)方面，美國(guó)政府注重事后的處理。它向每個(gè)銀行賬戶提供十萬(wàn)美元的保險(xiǎn)，但并不對(duì)私人銀行的日常事務(wù)進(jìn)行干涉。與此相反，日本政府注重事前的防范。大藏省對(duì)私人銀行的日常運(yùn)作嚴(yán)加干涉并嚴(yán)格控制新銀行的產(chǎn)生。當(dāng)私人銀行面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，大藏省積極為其尋找兼并對(duì)象。日本政府認(rèn)為，由科學(xué)技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要大量的投資。為保證資本的有效提供，政府必須減少銀行投資的風(fēng)險(xiǎn)。如果銀行經(jīng)常破產(chǎn)，它很可能使存款人對(duì)銀行失去信任，從而導(dǎo)致整個(gè)銀行系統(tǒng)崩潰。護(hù)送艦隊(duì)式的管理體制固然維持了存款人對(duì)銀行的信心，保證了銀行業(yè)的穩(wěn)定，并通過(guò)提供一種穩(wěn)定的商業(yè)環(huán)境支持了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但與此同時(shí)，它也鼓勵(lì)了私人銀行在向企業(yè)盲目擴(kuò)大信貸。 通產(chǎn)省在它的產(chǎn)業(yè)政策中培植競(jìng)爭(zhēng)寡占(competitive oligopolies)的做法也刺激了日本企業(yè)之間的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。通產(chǎn)省在20世紀(jì)50年代到60年代中期嚴(yán)格控制外匯。它在分配有限的外匯額度時(shí)固然歧視中小企業(yè)，但對(duì)大企業(yè)卻采取了平均主義的態(tài)度，經(jīng)常按現(xiàn)有生產(chǎn)規(guī)模來(lái)分配外匯額度。很多西方學(xué)者在批評(píng)日本產(chǎn)業(yè)政策時(shí)經(jīng)常把日本政府錯(cuò)誤地想象成一個(gè)用國(guó)家權(quán)力直接將資源分配給一個(gè)主要培養(yǎng)對(duì)象的社會(huì)主義計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下的政府。而實(shí)際上，通產(chǎn)省十分重視戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)中大企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。它從不在一個(gè)產(chǎn)業(yè)只扶植一個(gè)企業(yè)，而是同時(shí)扶植幾個(gè)大企業(yè)，讓他們通過(guò)在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)而加強(qiáng)他們的國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。這種競(jìng)爭(zhēng)政策的后果是日本企業(yè)在投資方面的競(jìng)爭(zhēng)十分激烈。 在微觀層面上，日本也發(fā)展出一系列與企業(yè)治理有關(guān)的制度與機(jī)制來(lái)適應(yīng)布雷頓森林體系下以擴(kuò)張型金融政策發(fā)展經(jīng)濟(jì)的宏觀環(huán)境。 到70年代末為止，間接金融一直是日本企業(yè)融資最主要的方式。間接金融指企業(yè)以銀行貸款為主要資本來(lái)源。這與主要依賴發(fā)行股票與債券的直接融資形成了鮮明對(duì)照。銀行貸款占1958-1974年間日本企業(yè)融資總額中的68%～83.3%。間接金融的好處在于填補(bǔ)了企業(yè)對(duì)資金的需求與家庭儲(chǔ)蓄之間的鴻溝。由于日本企業(yè)在50年代與60年代一直面臨著資金短缺的壓力，它們不得不從商業(yè)銀行貸款。為確保資本來(lái)源，日本企業(yè)與銀行保持著十分密切的關(guān)系。盡管間接金融強(qiáng)化了日本企業(yè)與銀行之間的協(xié)調(diào)，卻嚴(yán)重地削弱了股東對(duì)企業(yè)的控制。當(dāng)企業(yè)有了銀行的貸款時(shí)，就沒(méi)有必要向股東提供較高的分紅率了。當(dāng)股東的地位被削弱后，管理者在企業(yè)決策方面的獨(dú)立性就必然增強(qiáng)。這種獨(dú)立性經(jīng)常促使日本企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)。 企業(yè)融資時(shí)的主銀行制度是另一導(dǎo)致過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)制。主銀行是指向一個(gè)企業(yè)提供較大額貸款的銀行。在日本，主銀行通常持有該企業(yè)的股票，并為向該企業(yè)貸款的其他銀行進(jìn)行所謂的委托監(jiān)督(delegated monitoring)，即代替其他債權(quán)人對(duì)該企業(yè)的財(cái)會(huì)健全進(jìn)行監(jiān)督。有一種很有影響的觀點(diǎn)認(rèn)為，日本的銀行系統(tǒng)在經(jīng)濟(jì)高度增長(zhǎng)時(shí)期能夠有效地監(jiān)督企業(yè)。近來(lái)兩位日本學(xué)者的研究卻證明這種觀點(diǎn)有很大問(wèn)題。他們發(fā)現(xiàn)，在1955-1960年間世界銀行向日本的十一個(gè)鋼鐵投資項(xiàng)目提供了40%～50%的貸款。作為貸款的條件，世界銀行要求日本的鋼廠保持1比1的負(fù)債資本比例。這些鋼廠紛紛通過(guò)日本勸業(yè)銀行申請(qǐng)延期實(shí)現(xiàn)這個(gè)比例。世界銀行先后派了幾個(gè)代表團(tuán)去日本，提醒日本的鋼廠不要建造過(guò)量的生產(chǎn)能力，但遇到了日本鋼廠強(qiáng)烈的抵抗。日本方面堅(jiān)持認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)時(shí)廠家必須建造過(guò)量的生產(chǎn)能力以便占領(lǐng)市場(chǎng)。世界銀行于1962年將這些日本鋼廠實(shí)現(xiàn)健全企業(yè)財(cái)會(huì)的期限延長(zhǎng)到1967年。日本方面于1965年再次申請(qǐng)延長(zhǎng)期限，并提議將負(fù)債資本比例改為2比1。世界銀行不得不接受了日本方面的建議。這表明，當(dāng)時(shí)不僅日本的主銀行沒(méi)能監(jiān)督日本的企業(yè)，就連世界銀行也沒(méi)能履行監(jiān)督的職能。 企業(yè)之間的相互持股是另一個(gè)削弱監(jiān)控的機(jī)制。相互持股本來(lái)是防止上市公司被人在股票市場(chǎng)惡意收購(gòu)的企業(yè)策略。50年代初，財(cái)閥解體后原屬于三菱財(cái)閥的陽(yáng)和房地產(chǎn)公司面臨被一個(gè)個(gè)人投資者在股市上惡意收購(gòu)的危險(xiǎn)。原三菱旗下的企業(yè)認(rèn)為這是一大威脅。它們決定共同出資將陽(yáng)和房地產(chǎn)公司買下來(lái)。隨著反壟斷法在1953年放寬，其他企業(yè)紛紛效法這種做法，形成戰(zhàn)后日本企業(yè)相互持股的第一波。 60年代末，在外商投資自由化的浪潮中，豐田汽車公司率先將自身股票的50%賣給與其有生意的大銀行，另外的10%賣給與其有生意往來(lái)的大鋼鐵公司以及豐田自己的子公司。豐田認(rèn)為，如果美國(guó)的三大汽車公司只是來(lái)日本設(shè)廠，豐田有足夠的競(jìng)爭(zhēng)能力生存。如果它們利用其資金方面的優(yōu)勢(shì)通過(guò)股票市場(chǎng)把豐田惡意收購(gòu)，豐田則根本無(wú)能為力。其它汽車公司也紛紛效法豐田的做法。這形成日本企業(yè)相互持股的第二波。 相互持股導(dǎo)致了日本企業(yè)股東結(jié)構(gòu)的深刻變化。1950年，日本上市公司股東的60.3%為個(gè)人，23.7%為機(jī)構(gòu)。到了1973年，個(gè)人股東的比例下降到32.7%，而機(jī)構(gòu)股東的比例則上升到60.4%。相互持股顯然完成了防止上市公司被惡意收購(gòu)的使命。但與此同時(shí)，它也制造了一種人質(zhì)效應(yīng)(hostage effect)。既然機(jī)構(gòu)股東之間相互持股，它們的利益就緊緊地綁在一起。因此，它們沒(méi)有必要去監(jiān)控這些公司。你要監(jiān)督別人，別人就要來(lái)監(jiān)督你。人質(zhì)效應(yīng)大大地增加了管理者的自主權(quán)，為投資方面的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)打開了方便之門。 終生雇傭制也導(dǎo)致日本企業(yè)強(qiáng)烈的增長(zhǎng)意識(shí)。西方關(guān)于終生雇傭制的研究一般側(cè)重于這種實(shí)踐對(duì)雇員忠誠(chéng)心、干勁或工作滿意度的影響。但經(jīng)常忽視終生雇傭制對(duì)企業(yè)治理和企業(yè)投資行為的影響。終生雇傭制對(duì)企業(yè)治理一個(gè)重要的影響是將管理的優(yōu)先目標(biāo)從為股東獲得更多的利潤(rùn)轉(zhuǎn)向公司全體成員的生存。由于戰(zhàn)后日本沒(méi)有一個(gè)有效的勞動(dòng)力市場(chǎng)，雇員們無(wú)法為了獲得更多的利益而輕易地跳槽。他們只能在本公司的內(nèi)部勞動(dòng)力市場(chǎng)(internal labor market)競(jìng)爭(zhēng)。為了減輕雇員們長(zhǎng)期在同一個(gè)工作環(huán)境中積累的與他人之間因競(jìng)爭(zhēng)而產(chǎn)生的緊張與矛盾，日本的公司必須不斷成長(zhǎng)以便為雇員提供更多的提升、加薪和加獎(jiǎng)金的機(jī)會(huì)。在日本，一個(gè)企業(yè)在社會(huì)上的地位經(jīng)常取決于其大小，而非是否擁有健全的財(cái)會(huì)。 上述的各種在布雷頓森林體系下發(fā)展出來(lái)的公共政策與企業(yè)治理的制度和機(jī)制，有力地支持了日本各大企業(yè)集團(tuán)在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期間大而全的一體化投資戰(zhàn)略(the one-set investment strategy)，即在所有的新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)里以過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的形式全面投資以占領(lǐng)未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的制高點(diǎn)。由于大企業(yè)可以很容易獲得銀行的貸款，它們爭(zhēng)先恐后地?cái)U(kuò)大設(shè)備投資與技術(shù)引進(jìn)。50年代后期和60年代前期正是戰(zhàn)后科技革命的高潮，新興產(chǎn)業(yè)不斷涌現(xiàn)。日本的企業(yè)集團(tuán)信奉熊彼特的技術(shù)創(chuàng)新理論，在石油化工、汽車、家電以及合成纖維等新興產(chǎn)業(yè)實(shí)行產(chǎn)品生產(chǎn)各個(gè)階段的全面整合。它們既注意保證原材料的供給，也注意占領(lǐng)產(chǎn)品的市場(chǎng)。為了避免單一產(chǎn)品市場(chǎng)波動(dòng)造成的損失，它們?cè)谕黄髽I(yè)集團(tuán)內(nèi)部實(shí)行多極整合，全面投資各相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)能力。 簡(jiǎn)言之，日本經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)離不開這個(gè)在投資與借貸方面的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，而這個(gè)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制本身是日本經(jīng)濟(jì)體制在戰(zhàn)后初期適應(yīng)布雷頓森林體系和關(guān)稅貿(mào)易總協(xié)定過(guò)程中發(fā)展出來(lái)的。 布雷頓森林體系下的固定匯率和限制資本自由流動(dòng)從兩個(gè)方面有力地支持了日本經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)。第一，它們?cè)试S日本政府用自己的金融手段有效地實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)。在70年代以前，由于國(guó)際收支一直是日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的瓶頸，日本政府嚴(yán)格地根據(jù)外匯儲(chǔ)備來(lái)調(diào)節(jié)國(guó)際收支的平衡和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的矛盾，并較少地受蒙代爾-弗雷明三維悖論(Trilemma)的影響。如果沒(méi)有固定匯率，日元必然很早就升值從而大大地削弱日本產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力了。如果沒(méi)有限制資本自由流動(dòng)，當(dāng)日本政府提高利率以便為經(jīng)濟(jì)降溫時(shí)，國(guó)外的短期資本為了獲得較高的利潤(rùn)必然流向日本從而增加日本的外匯儲(chǔ)備和通貨膨脹的壓力。當(dāng)日本政府降低利率以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)時(shí)，大量資本為尋求更高的獲利機(jī)會(huì)將流出日本從而使經(jīng)濟(jì)局面惡化。第二，固定匯率和限制資本自由流動(dòng)將因重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式而放大的金融風(fēng)險(xiǎn)限制在一個(gè)很小的范圍。像亞洲金融危機(jī)顯示的那樣，在資本自由流動(dòng)的條件下，短期資本的大筆流入和流出對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)的起伏有重大影響。換言之，大筆流入的短期資本使已經(jīng)過(guò)熱的經(jīng)濟(jì)更熱，而大筆流出的短期資本可以把一個(gè)正在增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)體推入嚴(yán)重衰退的深淵。在這個(gè)過(guò)程中，重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式會(huì)進(jìn)一步加大投資的流入量。如果沒(méi)有固定匯率和限制資本自由流動(dòng)，日本恐怕早就遭遇大的經(jīng)濟(jì)泡沫了。 美元本位制與日本經(jīng)濟(jì)泡沫的產(chǎn)生 當(dāng)布雷頓森林體系被美元本位制取代后，美元本位制形成泡沫的機(jī)制在以重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)體制以及蒙代爾-弗雷明三維悖論的作用下進(jìn)一步放大。 　　從70年代末期開始，作為擁有對(duì)美國(guó)較大貿(mào)易順差的國(guó)家，日本開始直接面臨美元本位制下國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)互動(dòng)給自身經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。第一次石油危機(jī)后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在巨額的貿(mào)易赤字和財(cái)政赤字中掙扎。為吸引外國(guó)資本來(lái)彌補(bǔ)本國(guó)儲(chǔ)蓄的不足，美國(guó)采取了高利率的政策。這吸引了大量的外國(guó)資本向美國(guó)流動(dòng)，由此產(chǎn)生的強(qiáng)烈的美元需求使美元變得堅(jiān)挺。堅(jiān)挺的美元意味著其它貨幣的疲軟，這有助于各國(guó)向美國(guó)大舉出口。其結(jié)果是美國(guó)的國(guó)際收支平衡進(jìn)一步惡化，對(duì)外貿(mào)易逆差劇增。在這種背景下，一些美國(guó)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家于1985年初提出，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已無(wú)法繼續(xù)支持堅(jiān)挺的美元與嚴(yán)重的國(guó)際收支不平衡，美元應(yīng)該盡快貶值10%～20%。否則一旦國(guó)際上出現(xiàn)突發(fā)事件，美元將面臨重大危機(jī)。如果投資人紛紛拋售美元資產(chǎn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的硬著陸將不可避免。在布雷頓森林體系下，美國(guó)國(guó)內(nèi)的利益集團(tuán)很少對(duì)政府的國(guó)際金融政策施加壓力。這種情形在80年代迅速改變。從1979年到1985年美國(guó)國(guó)會(huì)平均每年有65個(gè)關(guān)于金融政策的議案或法規(guī)。到了1985年后期，美國(guó)國(guó)會(huì)有7個(gè)關(guān)于匯率的法案。這就是1985年美國(guó)策動(dòng)的由五個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的財(cái)政部長(zhǎng)在紐約締結(jié)廣場(chǎng)協(xié)議(the Plaza Accord)的政治經(jīng)濟(jì)背景。 讀者不難看出，中國(guó)自2003年夏季以來(lái)面臨的國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)局面和日本在1985年時(shí)相比，十分相似的地方包括美國(guó)擁有巨大的貿(mào)易逆差和財(cái)政赤字，美元隨時(shí)有急劇貶值的可能性，而中日兩國(guó)擁有巨額的對(duì)美貿(mào)易順差，兩國(guó)都面臨著來(lái)自美國(guó)要求本國(guó)貨幣升值的政治壓力。盡管美國(guó)政府最近在匯率的問(wèn)題上不像前兩年那樣急于向中國(guó)政府施加高壓，但隨著2006年國(guó)會(huì)中期選舉的展開，可以預(yù)見美國(guó)國(guó)會(huì)在匯率問(wèn)題上必然要加強(qiáng)對(duì)行政部門的壓力。 讓我們按照時(shí)間的順序來(lái)看看日本在回應(yīng)美國(guó)的壓力時(shí)犯了哪些錯(cuò)誤。 當(dāng)時(shí)美國(guó)向日本提出的要求涉及開放農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)、擴(kuò)大內(nèi)需、加強(qiáng)反壟斷法、金融自由化以及參加多國(guó)間政策協(xié)調(diào)。從當(dāng)時(shí)日本國(guó)內(nèi)的政治局面來(lái)看，其他幾項(xiàng)要求均直接脅構(gòu)成自民黨權(quán)力基礎(chǔ)的既得利益集團(tuán)的利益，只有金融自由化和參加多國(guó)間政策協(xié)調(diào)不僅面臨的反對(duì)少，而且有很多的支持者。日本于是決定回應(yīng)美國(guó)在這方面的要求。不幸的是日本的回應(yīng)伴隨著幾個(gè)致命的誤判。理解這些誤判對(duì)今天的中國(guó)來(lái)說(shuō)有著直接的現(xiàn)實(shí)意義。 日本的第一個(gè)誤判是認(rèn)為一個(gè)生產(chǎn)大國(guó)可以自然成為一個(gè)金融大國(guó)。隨著當(dāng)時(shí)日本成為世界上較大的債權(quán)國(guó)，世界上10個(gè)較大的銀行里有8個(gè)是日本的銀行，日本有很多人認(rèn)為日本必將取代美國(guó)成為世界上的金融霸權(quán)?；谶@種認(rèn)識(shí)，日本大藏省由少壯派官員組成的國(guó)際派極力主張日本的金融業(yè)與國(guó)際金融秩序全面接軌。1985年的廣場(chǎng)協(xié)議并不是美國(guó)強(qiáng)加給日本的，這個(gè)協(xié)議從一開始就是由日美兩國(guó)的高級(jí)官員共同秘密策劃的。當(dāng)時(shí)日本的政治家與主管金融政策的大藏省少壯派官員想的并不是什么金融風(fēng)險(xiǎn)，而是日本如何通過(guò)這個(gè)協(xié)議增加本國(guó)在世界上的政治影響力，并在不遠(yuǎn)的將來(lái)取美國(guó)而代之，執(zhí)世界金融之牛耳。在這種心態(tài)下，日本選擇參與多邊國(guó)際金融政策合作想向世界表明日本愿為國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序的穩(wěn)定做出貢獻(xiàn)。 亞洲金融危機(jī)以后，日本有人認(rèn)為廣場(chǎng)協(xié)議完全是美國(guó)要搞垮日本經(jīng)濟(jì)的陰謀詭計(jì)。說(shuō)美國(guó)在國(guó)際上推動(dòng)金融自由化和締結(jié)廣場(chǎng)協(xié)議是為了本國(guó)的利益固然不錯(cuò)，但說(shuō)這完全是美國(guó)的陰謀則有欠公平。因?yàn)槊绹?guó)政府的政策目標(biāo)從一開始就十分明確。廣場(chǎng)協(xié)議這一多邊國(guó)際金融政策協(xié)調(diào)就是為了通過(guò)這些國(guó)家中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)將過(guò)于堅(jiān)挺的美元強(qiáng)行貶值以減少美國(guó)的貿(mào)易赤字。這充其量也只是一個(gè)陽(yáng)謀。當(dāng)時(shí)日本作為對(duì)美貿(mào)易順差第一大國(guó)面臨美國(guó)巨大的政治壓力不假。但這并不等于日本必須讓步。實(shí)際上，日本在八十年代對(duì)大多數(shù)來(lái)自美國(guó)的關(guān)于開放國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的要求都是能拖就拖或根本置之不理。關(guān)鍵是日本自己在眾多的美國(guó)要求中出于想成為世界金融霸主的目的選擇金融這一項(xiàng)來(lái)滿足美國(guó)才吃了大虧。 第二個(gè)誤判是不了解蒙代爾-弗雷明三維悖論的效應(yīng)。根據(jù)這個(gè)悖論，一國(guó)政府在穩(wěn)定匯率、維持貨幣自由兌換和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)這三項(xiàng)政策目標(biāo)中同時(shí)最多只能實(shí)現(xiàn)兩項(xiàng)而不可能實(shí)現(xiàn)三項(xiàng)。日本在當(dāng)時(shí)的國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)條件下不可能選擇停止日元的自由兌換。因此，日本政府等于是已經(jīng)選擇了三項(xiàng)政策目標(biāo)中的一項(xiàng)。剩下的選擇是要穩(wěn)定的匯率還是要能調(diào)控國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)局面的手段。日本政府在履行廣場(chǎng)協(xié)議的過(guò)程中兩次受到蒙代爾-弗雷明三維悖論的困擾。先是為了讓美元貶值導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)衰退，后是為了從衰退中脫身讓美元升值結(jié)果導(dǎo)致泡沫的出現(xiàn)。1985年的廣場(chǎng)協(xié)議并沒(méi)有設(shè)定各國(guó)中央銀行在外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)的任何特定的目標(biāo)匯率。在廣場(chǎng)協(xié)議前，美元與日元的匯率大致上是1比243。起初日本政府期待美元對(duì)日元比價(jià)降到1比220。當(dāng)美元日元匯率變?yōu)?比190，日本大藏大臣仍然說(shuō)可以接受。美元日元匯率持續(xù)升至1比180時(shí)，匯率開始影響日本的出口。經(jīng)濟(jì)景氣開始惡化。到了1986年，日本全體產(chǎn)業(yè)的企業(yè)平均利潤(rùn)率下降3.1%。其中，制造業(yè)下降22.2%，與出口有關(guān)的產(chǎn)業(yè)下降42.9%。 日本政府為了刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇被迫開始采取擴(kuò)張型金融政策去刺激經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)。從1987年2月起，日本銀行也數(shù)次降低利率。最后的利率只有2.5%，是到當(dāng)時(shí)為止的史上較低。從1986年2月到1988年1月，日本銀行還不斷拋出日元買美元以求降低日元對(duì)美元的比價(jià)。這兩者加在一起導(dǎo)致在1986和1987兩年的貨幣提供超過(guò)正常水平的1.4%和1%。過(guò)量的貨幣提供意味著金融市場(chǎng)充斥著大量的資本，為泡沫的產(chǎn)生創(chuàng)造了宏觀層面的條件。實(shí)際上，中國(guó)2003年以來(lái)面臨的是與日本很相似的蒙代爾-弗雷明三維悖論的困擾。兩者都是當(dāng)政府想要維持一個(gè)特定的匯率時(shí)就失去了控制國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)局面的手段。 第三個(gè)誤判是放棄擴(kuò)張型金融政策與緊縮型財(cái)政政策的搭配而把兩種政策同時(shí)變?yōu)閿U(kuò)張型。這進(jìn)一步刺激了泡沫的形成。從1979年以來(lái)，日本政府為了減少預(yù)算赤字，一直奉行每年政府預(yù)算減少10%，政府投資減少5%的原則。1987年7月，日本首相中曾根康弘為了下屆選舉不得不同意增加政府開支。日本政府將上述的兩個(gè)百分比都變成零。同年5月，日本政府還決定增加6萬(wàn)億日元額外的政府開支，這相當(dāng)于日本國(guó)民生產(chǎn)總值的1.8%。與此同時(shí)，東京都圈內(nèi)三個(gè)大型城市發(fā)展計(jì)劃直接地導(dǎo)致了土地價(jià)格急劇上漲，并使擁有土地的上市企業(yè)的股票價(jià)格隨之上漲。 第四個(gè)誤判是不了解一個(gè)重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式在美元本位制和蒙代爾-弗雷明三維悖論的雙重夾擊下，會(huì)出現(xiàn)企業(yè)紛紛從生產(chǎn)領(lǐng)域轉(zhuǎn)向服務(wù)業(yè)以尋求新的利潤(rùn)機(jī)會(huì)的局面。這是泡沫經(jīng)濟(jì)的微觀基礎(chǔ)。在強(qiáng)勢(shì)日元的條件下，日本產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)上的價(jià)格上漲，利潤(rùn)空間下降。生產(chǎn)作為營(yíng)利的手段不像原來(lái)那樣有吸引力了。各大企業(yè)集團(tuán)紛紛把目光轉(zhuǎn)向有較大獲取利潤(rùn)機(jī)會(huì)的服務(wù)業(yè)。在1986年，東京股票交易所上市的1888家公司中有371家已經(jīng)進(jìn)入新的生意領(lǐng)域。每個(gè)公司平均有3.9個(gè)新的生意項(xiàng)目。很多建高爾夫球場(chǎng)的企業(yè)采取預(yù)售會(huì)員權(quán)的辦法集資。更有人以買賣高爾夫球場(chǎng)會(huì)員權(quán)為金融投機(jī)的手段。在泡沫經(jīng)濟(jì)的高峰，一張最貴的高爾夫球場(chǎng)的會(huì)員證可達(dá)3.5億日元。一個(gè)英國(guó)記者感嘆道，在日本買一張高爾夫球場(chǎng)會(huì)員證的費(fèi)用在英國(guó)可以蓋一個(gè)高爾夫球場(chǎng)。在一家房地產(chǎn)開發(fā)商預(yù)售一個(gè)有252個(gè)單元的大型高級(jí)公寓的第一天，8500個(gè)買主蜂擁而至。由于建筑公司無(wú)法跟上這種強(qiáng)烈的市場(chǎng)需求，有的不得不靠抽獎(jiǎng)來(lái)決定誰(shuí)能買上一個(gè)高級(jí)公寓。其它的商品，像退休保險(xiǎn)、寶石和著名畫家的畫紛紛變成了企業(yè)和個(gè)人金融投機(jī)的手段。 很多在世界上有名的日本企業(yè)也紛紛加入這種金融投機(jī)。1987年，日本有名的藍(lán)籌股公司的稅前利潤(rùn)來(lái)自于金融投機(jī)的部分與來(lái)自該公司本來(lái)業(yè)務(wù)部分的比值，在本田汽車公司為26.1%，索尼為62.8%，三洋電器為134.2%，五十鈴為1962.4%。由此可以看出，當(dāng)用于生產(chǎn)的資本大量進(jìn)入服務(wù)業(yè)時(shí)，出現(xiàn)泡沫經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)隨之劇增。如果2003年人民幣與美元的匯率已經(jīng)改為浮動(dòng)制，這次美元貶值必然導(dǎo)致中國(guó)出口的急劇下跌，并使很多企業(yè)的投資由生產(chǎn)領(lǐng)域轉(zhuǎn)向消費(fèi)領(lǐng)域，去年的房地產(chǎn)業(yè)過(guò)熱就會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止已經(jīng)達(dá)到的水平。 與開放資本賬戶有關(guān)的金融自由化大大地增強(qiáng)了日本企業(yè)在國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)上融資的能力，卻嚴(yán)重地削弱了日本中央銀行對(duì)經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)節(jié)的能力，同時(shí)也大大地增強(qiáng)了日本企業(yè)面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)。1986年之前，日本企業(yè)靠發(fā)行股票與債券融資的總量為4萬(wàn)億日元。在泡沫經(jīng)濟(jì)中，這個(gè)數(shù)字暴漲到1989年的26萬(wàn)億日元。僅僅在1985-1987年間，日本企業(yè)就增發(fā)了多達(dá)二百億股的股票。當(dāng)大企業(yè)紛紛靠直接金融融資時(shí)，中小企業(yè)則變成了銀行追逐的借貸對(duì)象。在1985-1990年間，中小企業(yè)總資本中銀行貸款的比例由30.7%上升到39.8%。這為日后泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅留下了一大伏筆。更重要的是，日本企業(yè)在金融自由化后大舉參與金融投機(jī)。從1983年3月至1985年6月，日本企業(yè)用于金融投機(jī)的特殊金融信托資產(chǎn)由9000億日元增長(zhǎng)到40000億日元。 從以上分析可以看出，一國(guó)的匯率體制與美元本位制全面接軌后將產(chǎn)生一系列公共政策與企業(yè)治理層面上的連鎖反應(yīng)。同是一個(gè)重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式，在布雷頓森林體系下可以支持經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，在美元本位制下卻制造了一個(gè)巨大的經(jīng)濟(jì)泡沫。 為什么生產(chǎn)大國(guó)并不等于金融大國(guó)？ 許多主張人民幣升值、實(shí)行浮動(dòng)匯率和開放資本賬戶的依據(jù)是中國(guó)已經(jīng)成為或正在成為世界工廠。作為一個(gè)世界上重要的生產(chǎn)大國(guó)，中國(guó)已經(jīng)有了成為一個(gè)金融大國(guó)的資本。從日本的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，為什么一個(gè)具有重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控企業(yè)治理模式的生產(chǎn)大國(guó)難以變?yōu)榻鹑诖髧?guó)呢？這個(gè)問(wèn)題要從企業(yè)治理中協(xié)調(diào)與監(jiān)控的悖論關(guān)系上來(lái)回答。 在現(xiàn)有的學(xué)術(shù)文獻(xiàn)中，協(xié)調(diào)和監(jiān)控一直屬于兩個(gè)不同學(xué)術(shù)領(lǐng)域的研究對(duì)象。交換成本經(jīng)濟(jì)學(xué)(transaction cost economics)專門研究協(xié)調(diào)的問(wèn)題。而工業(yè)組織代理人理論(agency theory of industrial organization)專門研究監(jiān)控的問(wèn)題。在很長(zhǎng)一段時(shí)間里，這兩者之間似乎沒(méi)有什么必然的聯(lián)系。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、哈佛大學(xué)商學(xué)院教授卡爾•凱斯特把協(xié)調(diào)與監(jiān)控這兩個(gè)過(guò)去分別研究的問(wèn)題第一次看成是企業(yè)治理面臨的一個(gè)悖論中相互矛盾的兩個(gè)側(cè)面。他指出所有的現(xiàn)代企業(yè)都必須解決兩個(gè)問(wèn)題，一個(gè)是不同企業(yè)在生產(chǎn)過(guò)程中為建立和保持契約交換關(guān)系而產(chǎn)生的協(xié)調(diào)問(wèn)題，另一個(gè)是與產(chǎn)權(quán)和管理分離有關(guān)的監(jiān)控問(wèn)題。 凱斯特的另一重大貢獻(xiàn)是指出受到不同歷史條件的制約，一國(guó)企業(yè)治理模式的發(fā)展通常是側(cè)重解決這兩大任務(wù)中的一個(gè)。其結(jié)果是一個(gè)長(zhǎng)于協(xié)調(diào)的企業(yè)治理模式經(jīng)常弱于監(jiān)控。反之亦然。換言之，協(xié)調(diào)與監(jiān)控是一個(gè)矛盾的兩個(gè)側(cè)面。加強(qiáng)協(xié)調(diào)往往導(dǎo)致削弱監(jiān)控。因此，美國(guó)的企業(yè)治理以高交換成本低代理人成本著稱，而日本的企業(yè)治理模式則以低交換成本高代理人成本著稱。我曾經(jīng)把凱斯特的這個(gè)理論歷史化，通過(guò)引入國(guó)際金融秩序和公共政策環(huán)境這兩個(gè)變量在戰(zhàn)后的變化來(lái)解釋為什么日本在布雷頓森林體系下實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的高速成長(zhǎng)而在美元本位制下走向泡沫。 一個(gè)具有以重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控為特征的企業(yè)治理模式的生產(chǎn)大國(guó)很難成為金融大國(guó)的原因，在于一個(gè)金融大國(guó)的企業(yè)治理模式必須重視監(jiān)控。金融大國(guó)的根本在于資本運(yùn)作，而資本運(yùn)作中最重要的一環(huán)就是防范風(fēng)險(xiǎn)。離開了一個(gè)強(qiáng)有力的監(jiān)控體系，金融大國(guó)的銀行業(yè)會(huì)很快因?yàn)椴涣假Y產(chǎn)發(fā)生危機(jī)?？v觀歷史，國(guó)際上的金融大國(guó)都是像美國(guó)和英國(guó)這樣的有著長(zhǎng)期管理國(guó)際金融秩序經(jīng)驗(yàn)的前霸權(quán)國(guó)或現(xiàn)霸權(quán)國(guó)。這里邊的道理是由于金本位制和布雷頓森林體系要求英鎊美元與黃金掛鉤，如果這些國(guó)家的銀行不被嚴(yán)格地監(jiān)控，本國(guó)的黃金儲(chǔ)備很快就會(huì)被掏空。一旦霸權(quán)國(guó)的金融體制出現(xiàn)問(wèn)題，整個(gè)國(guó)際金融體系可能都會(huì)因此而崩潰。日本在八十年代中期犯的錯(cuò)誤是試圖參與一個(gè)它自身除了資金以外在其它方面并沒(méi)有任何比較制度優(yōu)勢(shì)的國(guó)際金融游戲。日本的經(jīng)驗(yàn)對(duì)中國(guó)的啟示是一個(gè)擁有大量的金融資產(chǎn)卻不善于管理金融資本的生產(chǎn)大國(guó)，決不能簡(jiǎn)單地把巨額的外匯儲(chǔ)備或貿(mào)易順差等同于成為金融大國(guó)的唯一重要條件，而忽視一個(gè)金融大國(guó)必備的制度條件。在這種認(rèn)識(shí)下輕率地參加國(guó)際金融游戲是十分危險(xiǎn)的。 避免中國(guó)經(jīng)濟(jì)泡沫的出現(xiàn) 以上我們討論了為什么現(xiàn)行的美元本位制是一種充滿風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際金融秩序，并以日本的經(jīng)驗(yàn)為例說(shuō)明為什么一個(gè)重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式在這種金融秩序下面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在我們回到中國(guó)的議題上來(lái)。 參照日本1980年代的經(jīng)驗(yàn)，我們可以預(yù)見，“模擬布雷頓森林體系”的命運(yùn)將是中國(guó)在國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)中即將面臨的較大挑戰(zhàn)。隨著中國(guó)日益成為世界工廠和國(guó)際資本流動(dòng)的主要目的地，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與其它國(guó)家經(jīng)濟(jì)的利益沖突日益增加。在這個(gè)全新的國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境里，人民幣的匯率必然成為各主要貿(mào)易對(duì)象國(guó)關(guān)注的焦點(diǎn)。特別是隨著中美之間的貿(mào)易往來(lái)進(jìn)一步深化，美元本位制對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響將會(huì)大大增加。隨著中美之間經(jīng)濟(jì)摩擦的增加，在未來(lái)兩國(guó)的互動(dòng)中，經(jīng)濟(jì)因素會(huì)變得越來(lái)越重要。在這樣的狀況下，美國(guó)可能不僅會(huì)要求人民幣升值，而且還會(huì)要求人民幣實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率和開放資本賬戶。 作為對(duì)美擁有巨額貿(mào)易順差的生產(chǎn)大國(guó)，中國(guó)不僅會(huì)在貿(mào)易順差和外匯儲(chǔ)備激增時(shí)喪失貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行宏觀調(diào)控的有效性，而且會(huì)直接進(jìn)入與美國(guó)的政治經(jīng)濟(jì)互動(dòng)。當(dāng)一直支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的“模擬布雷頓森林體系”不復(fù)存在時(shí)，中國(guó)政府對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行政策性調(diào)整時(shí)的自主性將嚴(yán)重下降。與經(jīng)濟(jì)學(xué)家討論蒙代爾-弗雷明三維悖論時(shí)很少涉及國(guó)際政治的因素不同，在現(xiàn)實(shí)生活中擁有與美國(guó)貿(mào)易巨額順差的國(guó)家必然像日本那樣受到來(lái)自美國(guó)的政治壓力，而被迫在蒙代爾-弗雷明三維悖論的三項(xiàng)政策目標(biāo)中進(jìn)行選擇。 如果我們假設(shè)“模擬布雷頓森林體系”可能被取消，與日本相比，從現(xiàn)在算起的未來(lái)十年里有哪些潛在因素可能使中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生泡沫呢？ 第一，在財(cái)政方面，受2008年北京奧運(yùn)會(huì)、2010年上海世博會(huì)、開發(fā)西部和振興東北等大投資項(xiàng)目影響，中國(guó)擴(kuò)張型財(cái)政政策的規(guī)模以及它們的影響可能要比日本當(dāng)年要大得多。當(dāng)然這里面有一個(gè)兩國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段不同的區(qū)別。但是，從1997-1998年的亞洲金融危機(jī)來(lái)看，即使是發(fā)展階段較低的泰國(guó)、印度尼西亞和馬來(lái)西亞等國(guó)，在盲目擴(kuò)大投資之后仍然無(wú)法避免金融危機(jī)。 第二，在金融方面，如果在未來(lái)的十年里，中國(guó)對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差仍維持在高水平上，人民幣面臨的來(lái)自美國(guó)的政治壓力只會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)。如果人民幣繼續(xù)盯住美元，可以想象中國(guó)對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差將近一步擴(kuò)大。除非大幅度增加進(jìn)口，否則人民銀行將面臨巨大的增發(fā)基礎(chǔ)貨幣從而導(dǎo)致通貨膨脹的壓力。 同時(shí)，與日本十分恐懼外資相反，中國(guó)大力鼓勵(lì)外資的流入。各國(guó)資本向中國(guó)流動(dòng)的趨勢(shì)恐怕只會(huì)加強(qiáng)而不會(huì)減弱。如果中國(guó)在未來(lái)的十年里開放資本賬戶，開放的程度與速度將決定中國(guó)在多大程度上面臨亞洲金融危機(jī)時(shí)各發(fā)展中國(guó)家經(jīng)歷的大筆短期投資撤出所造成的風(fēng)險(xiǎn)。 第三，與日本的1986年相比，中國(guó)政府對(duì)通貨緊縮的憂慮和就業(yè)的壓力要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于當(dāng)時(shí)日本在廣場(chǎng)協(xié)議后面臨的壓力。這很容易使得決策部門在把握為經(jīng)濟(jì)降溫的時(shí)機(jī)時(shí)猶豫不決，從而提高出現(xiàn)泡沫的幾率。 前邊說(shuō)過(guò)，擴(kuò)張型的金融政策必須要靠緊縮型的財(cái)政政策來(lái)平衡，反之亦然。否則當(dāng)金融和財(cái)政政策都變成擴(kuò)張或緊縮時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹或通貨緊縮。 第四，盡管在具體的制度和機(jī)制上與日本不同，中國(guó)的企業(yè)治理模式在重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控這個(gè)基本原則上卻與日本一樣。產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清，行政干預(yù)銀行的融資決定，以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值為考核官員政績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)，以及腐敗都嚴(yán)重妨礙監(jiān)控職能的行使。一旦有信貸擴(kuò)張的機(jī)會(huì)，這種企業(yè)治理模式必然加速經(jīng)濟(jì)泡沫的出現(xiàn)。 與80年代的日本相比，中國(guó)缺少兩個(gè)有利條件。第一，盡管中國(guó)擁有巨大的貿(mào)易順差和外匯儲(chǔ)備，卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有在高附加值的產(chǎn)品上建立起國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。在這點(diǎn)上，中國(guó)可能更像亞洲金融危機(jī)前的東南亞國(guó)家而不像日本。日本與東南亞國(guó)家的區(qū)別在于同樣經(jīng)歷了泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅后，日本仍然能靠在高附加值產(chǎn)品上的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力保持經(jīng)常賬戶上的巨額黑字，而東南亞國(guó)家的情況卻要差得多。換言之，中國(guó)在經(jīng)濟(jì)的家底兒方面遠(yuǎn)不如日本，因?yàn)楦吒郊又诞a(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力直接與一國(guó)在多大程度上可以承受一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)倒退相關(guān)。第二，目前中國(guó)只是剛剛開始還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有能夠真正解決發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的日益嚴(yán)重的收入不平等問(wèn)題，而日本早在60年代后期就已經(jīng)很好地解決了這個(gè)問(wèn)題。中國(guó)在面臨經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)政治的穩(wěn)定性方面遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如日本，因?yàn)椴黄降鹊某潭戎苯雨P(guān)系到一國(guó)在經(jīng)歷一個(gè)由泡沫經(jīng)濟(jì)破滅引起的經(jīng)濟(jì)衰退后，在多大程度上可以避免大的政治動(dòng)蕩的問(wèn)題。這兩方面的條件使中國(guó)在處理關(guān)于未來(lái)人民幣匯率走向的國(guó)際國(guó)內(nèi)政治經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)時(shí)處于比日本更為不利的狀態(tài)。 實(shí)際上，中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到國(guó)際金融秩序的嚴(yán)重影響從2003年以來(lái)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的過(guò)程中就可見一斑。盡管受到非典的影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)2003年的增長(zhǎng)率仍然高達(dá)9.1%。這個(gè)高速增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自超乎尋常的投資增長(zhǎng)。2003年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資高達(dá)55118億人民幣，與去年同比增長(zhǎng)幅度高達(dá)26.7%。銀行信貸是2003年投資大幅度增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?003年中國(guó)貨幣的供應(yīng)量處于前所未有的寬松狀態(tài)。當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)的討論更多地集中在中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否過(guò)熱，而很少人注意為什么中國(guó)的投資和銀行信貸會(huì)在2003年大幅度增長(zhǎng)，以及認(rèn)清銀行信貸大幅度增長(zhǎng)的原因?qū)ξ覀冋_對(duì)待中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)外環(huán)境有什么作用。 中國(guó)經(jīng)濟(jì)2003-2004年超乎異常地加速增長(zhǎng)是一個(gè)典型的代表現(xiàn)行國(guó)際金融秩序的美元本位制在與美國(guó)擁有巨額貿(mào)易順差的國(guó)家制造泡沫的實(shí)例。2003年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)局部過(guò)熱顯示當(dāng)弱勢(shì)美元導(dǎo)致中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差突然劇增時(shí)，中央銀行為維持穩(wěn)定的匯率被動(dòng)地靠大量增加貨幣投放來(lái)吸收外匯儲(chǔ)備，這新增的貨幣投放直接刺激了銀行的信貸擴(kuò)張，再加上政府仍然在擔(dān)心通貨緊縮，未及時(shí)加大政策調(diào)整的力度，經(jīng)濟(jì)的幾個(gè)部門開始出現(xiàn)過(guò)熱現(xiàn)象。而伴隨著貿(mào)易順差的增加以及外匯儲(chǔ)備的上升，2005年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資已達(dá)88604億元，比上年增長(zhǎng)25.7%。過(guò)去這兩三年的經(jīng)驗(yàn)顯示當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)體系緊密相連時(shí)，他國(guó)的金融政策開始對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響。我們應(yīng)該從現(xiàn)在開始全面正視國(guó)際因素給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。作為世界上的較大經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)2003年的匯率政策無(wú)論是在美國(guó)國(guó)內(nèi)還是國(guó)外均產(chǎn)生了重大影響。 首先，弱勢(shì)美元導(dǎo)致了美國(guó)貿(mào)易赤字的急劇增加。美國(guó)政府的大規(guī)模減稅在2003年刺激了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇使美國(guó)消費(fèi)者信心大增，美國(guó)人又開始大手大腳地花錢。同時(shí)，為給2004年的總統(tǒng)大選作準(zhǔn)備，美國(guó)政府在2003年一直采取弱勢(shì)美元的政策。這樣做的目的是增強(qiáng)美國(guó)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，擴(kuò)大出口以便在美國(guó)制造更多的工作機(jī)會(huì)，從而為布什贏得選民的支持。美元在2003年與日元和歐元的匯率分別貶值17%和14%。一方面，經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇刺激了進(jìn)口，另一方面，弱勢(shì)美元使美國(guó)進(jìn)口時(shí)的費(fèi)用增加，結(jié)果是美國(guó)2003年的貿(mào)易赤字達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的4894億美元。 其次，弱勢(shì)美元使中國(guó)經(jīng)濟(jì)在兩個(gè)方面受益。第一，由于人民幣與美元掛鉤，當(dāng)美元貶值時(shí)，人民幣與其他貨幣的匯率隨之貶值。這大大增強(qiáng)了中國(guó)商品在美國(guó)以外的國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。第二，由于中國(guó)是美國(guó)的主要貿(mào)易伙伴之一，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇導(dǎo)致美國(guó)購(gòu)買力的增強(qiáng)使得美國(guó)從中國(guó)進(jìn)口了更多的商品，中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差達(dá)到了空前的幅度。這兩個(gè)因素加在一起的結(jié)果是中國(guó)2003年的出口比前一年增長(zhǎng)近40%。中國(guó)的外匯儲(chǔ)備也增長(zhǎng)了40.8%，達(dá)到了前所未有的4033億美元，與2002年相比多出了1900多億美元。 2003年新增出來(lái)的1900多億美元的外匯儲(chǔ)備導(dǎo)致了中國(guó)貨幣發(fā)放大幅度增加、銀行信貸的急劇擴(kuò)張以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的局部過(guò)熱。由于中國(guó)實(shí)行外匯管理，出口的企業(yè)必須把賺取的外匯在指定銀行兌換成人民幣。為了兌換這1900多億美元，如果按照大致1美元兌8.2元人民幣的匯率計(jì)算，中國(guó)的銀行就不得不增發(fā)超過(guò)1.5萬(wàn)億的人民幣基礎(chǔ)貨幣。這使得中國(guó)的銀行系統(tǒng)被突然注入了大筆可供發(fā)放信貸的資金。2003年中國(guó)的銀行發(fā)放的新增貸款達(dá)到3萬(wàn)億人民幣。比2002年多出了1.2萬(wàn)億。可見，2003年新增的外匯儲(chǔ)備額大于新增的銀行貸款額。我們有理由推測(cè)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)2003年非凡的增長(zhǎng)與美元匯率有很強(qiáng)的相關(guān)性。這絕不是說(shuō)中國(guó)經(jīng)濟(jì)2003年發(fā)展的推動(dòng)力都來(lái)自美國(guó)，而是說(shuō)美國(guó)因素至少是中國(guó)經(jīng)濟(jì)2003年與往年相比超速發(fā)展的原因之一，即為什么中國(guó)的銀行信貸急劇擴(kuò)大。 如果上述推論可以成立，美元匯率與2003年中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的關(guān)系就引出一個(gè)重要的問(wèn)題，即當(dāng)中國(guó)還沒(méi)有在國(guó)際壓力下取消“模擬布雷頓森林體制”的時(shí)侯就已經(jīng)面臨此等風(fēng)險(xiǎn)，如果這個(gè)體制真的馬上消失了，等待中國(guó)經(jīng)濟(jì)的命運(yùn)會(huì)是什么樣？ 2004年以來(lái)，中國(guó)政府開始進(jìn)行宏觀調(diào)控，并在一些方面初見成效。但是，盡管如此，中國(guó)作為一個(gè)貿(mào)易出超的大國(guó)在美元本位制主導(dǎo)的國(guó)際金融秩序中仍然面臨著出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)，而且這種風(fēng)險(xiǎn)隨著中國(guó)貿(mào)易順差的增加只能進(jìn)一步加強(qiáng)。我們看到，盡管在2005年宏觀調(diào)控的狀況下，中國(guó)人民銀行廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額仍然高達(dá)29.88萬(wàn)億人民幣，同比增長(zhǎng)17.57%，而央行年初的政策目標(biāo)為增長(zhǎng)15%。貨幣供應(yīng)量上升的一個(gè)主要原因就是由于迅速擴(kuò)大的貿(mào)易順差導(dǎo)致了外匯占款的增加。而且，也是在宏觀調(diào)控的條件下，2005年中國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資在前兩年高速增加后的較大基盤上又增長(zhǎng)了25.7%，增幅的回落只有區(qū)區(qū)0.9%。這一切都是在美元與其他主要貨幣匯率在2005年下半年相對(duì)堅(jiān)挺這一特定國(guó)際環(huán)境下的結(jié)果。如果2005年美元大幅度貶值的話，那無(wú)論是中國(guó)的廣義貨幣供應(yīng)量還是全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總量恐怕都會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)現(xiàn)有數(shù)字，由此中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)面臨更大的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。 2003年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱與國(guó)際上出現(xiàn)的要求人民幣升值的壓力一起向中國(guó)敲響了警鐘。美元本位制給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)之所以過(guò)去沒(méi)有引起人們的關(guān)注是因?yàn)闊o(wú)論是中國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差，還是中國(guó)外匯儲(chǔ)備購(gòu)買的美元金融資產(chǎn)，都還沒(méi)有達(dá)到一定的程度，而這種情形如今已經(jīng)發(fā)生了本質(zhì)性的變化。過(guò)去幾年的經(jīng)驗(yàn)顯示，即使在中國(guó)不取消“模擬布雷頓森林體系”的條件下，中國(guó)巨額的對(duì)美貿(mào)易順差也會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣的增發(fā)，從而增加引發(fā)經(jīng)濟(jì)泡沫的壓力。中國(guó)用巨額外匯儲(chǔ)備購(gòu)買了巨額的美元資產(chǎn)。如果美元一旦大幅度貶值，中國(guó)擁有的美元資產(chǎn)就會(huì)蒙受巨大的損失，出口將受到毀滅性打擊，經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)將遭受重大挫折。根據(jù)理查德•鄧肯的分析，中國(guó)在2001年對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差大致等于中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的7%。而同年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率為8%。也就是說(shuō)，如果沒(méi)有與美國(guó)的貿(mào)易順差，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率要大為下降，甚至變成零增長(zhǎng)。前邊提過(guò)，2005年中國(guó)對(duì)美國(guó)的貿(mào)易順差(按美國(guó)官方的計(jì)算)大致接近中國(guó)GDP的10%。而同年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)率也為10%左右。因此，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)不僅僅是簡(jiǎn)單的美元貶值，而是美元大幅貶值導(dǎo)致的國(guó)際金融秩序混亂，以及這種混亂對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的打擊和由此引起的政治不穩(wěn)定。 有人可能會(huì)說(shuō)到目前為止中國(guó)在美元本位制下不是一直是受益多于受害嗎？不假。 美元本位制對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)既是挑戰(zhàn)也是機(jī)會(huì)。重要的是中國(guó)之所以受益多于受害，其最根本的原因是中國(guó)政府用自身政策創(chuàng)造出來(lái)的“模擬布雷頓森林體系”一直保護(hù)著中國(guó)經(jīng)濟(jì)。目前種種關(guān)于人民幣匯率的討論以及國(guó)際壓力的目標(biāo)恰恰是要取消這個(gè)“模擬姆雷頓森林體系”，逼著中國(guó)開放資本賬戶和實(shí)現(xiàn)人民幣的浮動(dòng)匯率。從日本的歷史經(jīng)驗(yàn)可以看出，如果實(shí)行了浮動(dòng)匯率和全面開放資本賬戶，一個(gè)具有重視協(xié)調(diào)輕視監(jiān)控的企業(yè)治理模式的生產(chǎn)大國(guó)將會(huì)在不知不覺中被推向一個(gè)現(xiàn)行國(guó)際金融秩序中暗藏的漩渦。它可以在幾年之內(nèi)先被推向頂峰，然后再被拋向谷底。 從某種意義上來(lái)說(shuō)，中國(guó)現(xiàn)在面臨著一個(gè)兩難局面：如果不想辦法減少與美國(guó)的貿(mào)易順差將間接加劇美元的危機(jī)。美元危機(jī)一旦爆發(fā)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將蒙受其害；但是，如果中國(guó)以在短期內(nèi)人民幣升值，浮動(dòng)匯率，或開放資本賬戶的方式來(lái)減少這個(gè)順差，中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能馬上就會(huì)遭到打擊甚至引發(fā)政治的不穩(wěn)定。因此在討論人民幣匯率政策的未來(lái)走向時(shí)，不應(yīng)該頭疼醫(yī)頭腳痛醫(yī)腳地討論，而是應(yīng)該具有前瞻性地放在國(guó)際金融秩序和全球化的大背景中來(lái)分析，并將關(guān)于浮動(dòng)匯率和開放資本賬戶的立場(chǎng)一并考慮。應(yīng)該避免的是對(duì)外部壓力做出單純的反應(yīng)來(lái)變動(dòng)匯率，而對(duì)全局缺少整體把握。 換言之，為了追求長(zhǎng)期可持續(xù)的和平發(fā)展，中國(guó)必須從根本上調(diào)整本國(guó)經(jīng)濟(jì)與國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序的關(guān)系。從這層意義上來(lái)看，及時(shí)地通過(guò)解決國(guó)內(nèi)以各種形式存在的經(jīng)濟(jì)不平等，從而有效地?cái)U(kuò)大內(nèi)需已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)在近期內(nèi)轉(zhuǎn)型中最為緊迫的任務(wù)。這是一個(gè)與時(shí)間的賽跑：如果中國(guó)在國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序出現(xiàn)重大危機(jī)之前就完成這一具有深遠(yuǎn)歷史意義的轉(zhuǎn)變，不僅會(huì)減輕本國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的嚴(yán)重依賴，減少與此相伴的風(fēng)險(xiǎn)，并通過(guò)進(jìn)一步增加進(jìn)口為世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)提供動(dòng)力，而且還會(huì)實(shí)現(xiàn)全國(guó)人民共同富裕的理想。在這個(gè)過(guò)程中，中國(guó)應(yīng)該盡可能地延續(xù)“模擬布雷頓森林體系”的存在，而用其他手段來(lái)減少貿(mào)易順差。這種延續(xù)決不是一味的拖延，而是為實(shí)現(xiàn)這一轉(zhuǎn)變贏得寶貴的時(shí)間。 同時(shí)，中國(guó)也必須珍惜贏得的每一分鐘，真正地下大決心來(lái)促進(jìn)這一轉(zhuǎn)變。否則，中國(guó)也有可能像日本在1971-1989年間那樣，先是本國(guó)的無(wú)作為間接地促進(jìn)了國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序中危機(jī)的出現(xiàn)，而在危機(jī)發(fā)生后國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)互動(dòng)的過(guò)程中，又被拖進(jìn)一個(gè)處處被動(dòng)應(yīng)急式的反應(yīng)過(guò)程。到頭來(lái)，不僅會(huì)像日本那樣以泡沫的出現(xiàn)和破滅的形式來(lái)承受經(jīng)濟(jì)方面巨大的打擊，更有可能面臨連日本也未曾遭遇的國(guó)內(nèi)政治沖突和社會(huì)矛盾急劇增加的風(fēng)險(xiǎn)。 為此，我們必須清楚地認(rèn)識(shí)到生產(chǎn)大國(guó)與金融大國(guó)的重要區(qū)別，萬(wàn)萬(wàn)不能被世界工廠以及二十一世紀(jì)是中國(guó)的世紀(jì)等贊譽(yù)沖昏頭腦。君不見，國(guó)際上在日本泡沫經(jīng)濟(jì)崩盤之前關(guān)于日本即將取代美國(guó)的預(yù)測(cè)以及在亞洲金融危機(jī)之前關(guān)于二十一世紀(jì)是太平洋世紀(jì)等泡沫期的意識(shí)形態(tài)不是在短短的幾年里就煙消云散，再也無(wú)人提起了嗎？