加息:調(diào)控的現(xiàn)實選擇

數(shù)十年來，蒙代爾永恒三角理論如“魔咒”般籠罩所有本幣升值的國家：資本自由流動、固定匯率和獨立貨幣政策，三者不可兼顧，只能犧牲其一而保證另外二者。 上半年，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面飆升也暗示，央行尋求“完美的三角”的目標已經(jīng)落空。 升值還是加息，央行必須作出抉擇。 警惕經(jīng)濟體發(fā)出的危險信號 本月10日，我國6月份貿(mào)易數(shù)據(jù)公布，順差達到145億美元，再創(chuàng)年內(nèi)新高，上半年順差同比增長54.9%。機構(gòu)人士的第一反應(yīng)是，外匯占款增長壓力繼續(xù)加大，流動性過剩將延續(xù)。 流動性過剩必將傳遞到實體經(jīng)濟，帶來通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險。知情人士透露，6月份，M2、M1分別增長18.4%、13.9%，新增信貸3600億元，雖比上月略有好轉(zhuǎn)，但仍處高位，尤其是信貸增速依然發(fā)出危險信號。 申銀萬國分析師指出，新增貸款雖同比少增1027億元，但仍遠遠高出2000年以來6月平均2700億的水平。而且，上半年已完成全年信貸目標的85.7%。在高速增長的信貸推動下，投資數(shù)據(jù)也肯定不能令人樂觀。 通貨膨脹風(fēng)險上升趨勢也很明顯。根據(jù)國泰君安和光大證券的統(tǒng)計評估，下半年糧價穩(wěn)中趨升、國際油價上升輸入通脹壓力，還有OECD國家經(jīng)濟增長動力延續(xù)，將加重國內(nèi)CPI和PPI上行的動能。 匯率是源利率是根 這不禁令人疑惑，就在去年這個時候，甚至直到去年底，市場還在為銀行“惜貸”擔(dān)憂、學(xué)者還在為“通縮風(fēng)險”爭論，怎么不到一年時間，這些擔(dān)心都走向了另一個極端？說到底，還是在不平衡的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中、在相對固定的匯率制度下，貿(mào)易順差擴大無法化解，由此滋生流動性過剩所致。 從上世紀20年代的美國、70年代的日本，到80年代的我國臺灣地區(qū)、90年代的波蘭，所有經(jīng)歷本幣升值的經(jīng)濟體都走過和我們相似的路———經(jīng)濟高速發(fā)展、出口激增，帶來升值壓力，隨后是低利率政策抵御資本入侵，然后帶來資產(chǎn)價格膨脹，最終則大多以緊縮政策刺破泡沫收場。從這些經(jīng)濟體的前車之鑒中，似乎可以得出結(jié)論，流動性過剩幾乎是與升值如影相隨。 克魯格曼曾經(jīng)指出，發(fā)展中國家的“三選二”，應(yīng)該是選擇“本國貨幣政策的獨立”(這里指獨立于全球經(jīng)濟體系)和“匯率穩(wěn)定”，而應(yīng)該放棄“資本完全自由流動”。他還高度贊揚了中國在亞洲危機前后“超凡的獨立性”，連續(xù)降低利率。 可是，中國不可能、也不甘永遠做發(fā)展中國家。那么，在樹立了逐漸實現(xiàn)資本項目開放的目標下，固定匯率和獨立貨幣政策不能同保，甚至在最壞的情況下，一個也保不?。粨Q句話說，升值與加息，央行至少二選一。 調(diào)控：變被動為主動 6月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)尤其令人警惕之處在于，有些數(shù)據(jù)些微的好轉(zhuǎn)建立在微調(diào)貸款利率、上調(diào)準備金率、兩次定向央票、信貸窗口指導(dǎo)、行業(yè)調(diào)控等一長串的調(diào)控政策之上。如果沒有這些政策，6月份的數(shù)據(jù)會交出怎樣的答卷呢？ 那么，換個角度看，是不是這一系列的調(diào)控并沒擊中要害，因而成效微弱？周小川行長較早曾表示，要先等等看經(jīng)濟數(shù)據(jù)，再調(diào)整貨幣政策，現(xiàn)在數(shù)據(jù)已經(jīng)擺在眼前了。央行要延續(xù)緊縮政策，力度必須升級，方向必須調(diào)整。 面對匯率，中國一貫保持“不卑不亢”的態(tài)度，而從貿(mào)易保護、抵御熱錢、國內(nèi)金融體系脆弱等因素考慮，不少學(xué)者也認為大幅升值不可行。吳曉靈副行長更是在9日堅決表示，所謂人民幣匯改很快有“新動作”純屬謠傳?？偠灾谕嗣駧艆R率短期大幅升值不太現(xiàn)實。 那么，不管是同步上調(diào)存貸款利率、或許像美國那樣有規(guī)律、小幅逐漸加息，還是放開存貸款利率浮動限制，加快利率市場化，總之，加息是央行接下來唯一的選擇。