人民幣升值：企業(yè)可以承受之重

人民幣升值究竟對企業(yè)財務造成多大的影響？如果沒有權威的數據，這是一個任何人或機構都不能輕易回答的一個問題。 但作為貨幣政策的重大調整，我們需要這個問題的答案。這不僅能讓我們再次回首2005年7月21日的人民幣匯率體制改革，還能讓我們評估企業(yè)適應人民幣升值的能力究竟有多強，企業(yè)是否能夠適應人民幣更大的升值幅度？ 權威的答案需要權威的數據，我們發(fā)現，作為中國企業(yè)佼佼者和最突出代表的上市公司，在發(fā)布的2005年年報中已經給我們提供了這樣的數據??匯兌損益。本報以截至4月30日滬深兩市發(fā)布的千余家上市公司年報為樣本，試圖通過對權威數據的解讀，呈現出人民幣升值對企業(yè)影響的圖景。本專題學術顧問為北京師范大學金融研究中心主任鐘偉教授。 從上市公司匯兌損益看匯改影響 雖然樣本公司因匯率變動產生了巨額的現金損失，雖然匯兌虧損深刻改變了企業(yè)財務費用構成并對利潤產生影響，雖然有的行業(yè)如家用電器制造業(yè)呈現出較大面積受損，但從整體樣本來看，我認為我們在匯率改革之中低估了企業(yè)對人民幣升值和匯率變動的適應能力，人民幣升值的空間比我們想象的要大。??鐘偉 長時間相對固定的匯率制度讓企業(yè)產生了惰性，2005年匯兌損失占財務費用比例大幅增長開始提醒企業(yè)，要將規(guī)避匯率風險提到議事日程 截至今年4月30日在滬深兩市公布的1349家上市公司年報中，共有936家披露了2005年產生的匯兌損益。 本報以這936家上市公司為樣本，通過比較樣本公司2005年與2004年匯兌損益變化，以及匯兌損益占財務費用、凈利潤、銷售收入等的比例，來綜合評估人民幣升值對公司財務的影響。 1從凈虧損7.47億到凈收益53.74億 總體樣本實現53.74億元凈收益 在936家樣本公司之中，有612家公司出現匯兌凈虧損，有324家公司實現匯兌凈收益，出現凈虧損和凈收益的公司數量占比分別為65.38%和34.62%。 計算顯示，612家匯兌凈虧損的公司2005年共錄得15.79億元的匯兌虧損,但324家匯兌凈收益的公司卻實現了69.53億元的匯兌凈收益。這樣，總體樣本呈現出53.74億元的凈收益。 然而，總體樣本936家公司在2004年該項目卻錄得了7.47億元的匯兌凈損失。這樣,2005年7月的人民幣匯率體制改革,以及去年全年人民幣對美元2.49%的累計升值不僅沒有放大樣本公司的匯兌損失，反而實現了巨額的匯兌凈收益。 在“匯兌損益”之外，觀察年報現金流量表的“匯率變動對企業(yè)現金的影響”項目則發(fā)現，936家樣本公司現金項目共損失7.07億元,2004年這一項目為收益2.13億元。該項目有822家企業(yè)實現虧損，占比達到87.8%。 個別公司錄得巨額匯兌收益 總體樣本錄得53.74億元匯兌凈收益的最主要原因，是有16家公司錄得了億元以上的匯兌凈收益，這16家公司匯兌凈收益總額為51.13億元，這占到了總體樣本凈收益比例的95%，匯兌收益的企業(yè)分布非常集中。 2005年樣本公司中錄得較大額匯兌凈收益為南方航空的12.32億元,其次是中國石化的9.17億元，和東方航空的5.65億元。 從匯兌凈收益額的分布來看，324家獲得匯兌凈收益的企業(yè)，收益在5億元以上的有3家，1億到5億元的有13家，5000萬元到1億元的有9家，1000萬到 5000 萬元的有39 家，100 萬到 1000 萬元的有118 家，100 萬元以下的有142家。 產生匯兌凈損失的企業(yè)在虧損額的分布上則并不集中。2005年匯兌凈虧損較大的是GTCL集團為1.36億元，其次是G轎車1.04億元。 從凈虧損額分布來看，612家公司虧損額在億元以上的有2家,5000萬到1億元的有4家, 1000 萬到5000 萬元的有20 家， 500 萬到1000 萬元的有29 家， 100 萬到500 萬元的有148 家，100萬元以下的409家。 從總體樣本來看，實現匯兌凈收益在5000萬元以上的64家,而匯兌凈虧損在5000萬元以上的僅6家。 可以看出，總體樣本由2004年匯兌凈虧損7.47億元到2005年實現53.74億元凈收益，少數公司的大量匯兌收益對總體樣本實現匯兌凈收益起到了至關重要的作用。因此不要因為總體實現匯兌凈收益，而忽視65.38%的樣本公司實現匯兌凈虧損這一事實的意義。 匯改深刻改變企業(yè)財務費用構成 2005年612家匯兌凈虧損公司的財務費用較2004年顯著增長了36.3%；而324家匯兌凈收益公司財務費用則僅增長了6.2%。人民幣匯率體制改革以及人民幣升值給企業(yè)帶來的匯兌損益變化，已經在深刻改變著企業(yè)財務費用的構成。 匯兌損益、利息收入和支出構成了企業(yè)的財務費用。2005年612家匯兌凈虧損公司共計15.79億元的匯兌虧損占財務費用的比例為8.2%，而2004年這些企業(yè)還是實現匯兌凈收益，對財務費用為正貢獻0.46%。 GTCL集團是樣本中匯兌損失較大的公司，1.36億元的損失額占3.28億元財務費用的比例達到41.48%。2004 年TCL 集團1.04億元的匯兌凈收益則對財務費用是正貢獻。匯兌損益成為TCL集團兩年財務費用變化的主要原因。 計算顯示，排在匯兌虧損前十名的公司，2005年匯兌虧損占財務費用的比例分別為41.48%、 165.07%、218.35%、70.2%、 82.4%、40.6%、16.76%、29.77%、 24.87%、48.17%。而2004年10家公司中占比最高的前兩家僅僅為11.9%和10.46%，其他均在10%以下或負值。 匯兌收益在財務費用中的表現也非常突出。 2005年，324家匯兌凈收益公司共實現匯兌收益69.53億元，財務費用總數為252.3億元，而在2004年，這些企業(yè)還是實現匯兌凈虧損8.12億元，占比為3.4%。 實現12.32億元匯兌凈收益的南方航空，2005年財務費用僅為4.39 億元，比2004 年7.27 億元的財務費用大幅減少40.4%。 排在匯兌收益前十名的公司，2005年有6家實現財務費用負增長。其中G武鋼和G漳電在巨額匯兌收益的帶動下，財務費用均逆轉為負值，對利潤增長起到貢獻作用。G漳電2.28億元的匯兌收益直接導致2005年財務費用逆轉為負1.75億元。 專家稱，2005年7月21日匯改之前人民幣實行的是相對固定的匯率制度，除了參與國際貿易較多，有歐元、日元等貨幣交易的企業(yè)匯兌損益才比較大，匯兌損益占財務費用的比例一直非常小，財務費用的大部或幾乎全部都是企業(yè)的貸款利息等費用。 北京師范大學金融研究中心主任鐘偉教授表示，長時間相對固定的匯率制度讓企業(yè)產生了惰性，2005年匯兌損失占財務費用比例大幅增長開始提醒企業(yè)，要將規(guī)避匯率風險提到議事日程。 匯兌損益直接影響利潤 巨額的匯兌損失無疑將直接影響公司利潤。 2005年，612家匯兌凈虧損公司凈利潤總額為396.09億元，15.79億元的匯兌凈虧損占凈利潤的比例為3.99%。而2004年這些公司0.65億元的匯兌凈收益占凈利潤比例為0.16%。 也就是說，匯兌損益的變化對這612家公司的凈利潤影響幅度為4.15%。對凈利潤而言，4.15個百分點的影響幅度不可謂不大。 從個股來看，2005年TCL集團1.36億元的匯兌凈虧損在3.2億元的利潤凈虧損中占比達到42.5%；長虹集團0.79億元的匯兌凈虧損占2.85億元凈利潤比例為27.78%；格力集團0.73億元的匯兌凈虧損占5.1億元凈利潤的比例為14.31%。 此外，中國武夷2756萬元的匯兌凈虧損是公司2410萬元凈利潤的1.14倍。中國嘉陵凈利潤僅為868萬元，1285萬元的匯兌凈虧損為凈利潤的1.48倍，G上廣電1282萬元的匯兌凈虧損為1181萬元凈利潤的1.09倍。 從以上個股，以及整體凈虧損企業(yè)的表現可以看出，匯兌凈虧損成為影響這些企業(yè)凈利潤的主要因素，部分企業(yè)甚至成為最主要因素。 而實現匯兌凈收益的企業(yè)，匯兌凈收益數字對凈利潤的貢獻幅度也達到了較高的水平。 2005年324家匯兌凈收益公司共實現凈利潤972.4億元，69.53億元的匯兌收益占凈利潤之比為7.15%。而2004年這些公司8.12億元的匯兌凈虧損占凈利潤比例為0.8%。 以東方航空為例，2005年5.65億元的匯兌收益是6047萬元為凈利潤的9.34倍；G漳電2005年主營業(yè)務利潤下降34.89%，然而在2.28億元的匯兌收益的帶動下，公司實現凈利潤2.39億元，匯兌收益占凈利潤的比例達到95%。 2浙粵堪憂，外債型受益 浙粵堪憂 廣東、浙江、上海、江蘇、北京、山東等省市為我國對外貿易大省(市)，從地域角度來看，六省市中浙江省的77家樣本公司總共實現4665萬元的匯兌凈虧損，其他省市則均為凈收益。 從廣東省來看，121家公司共錄得匯兌凈收益10.01億元，而2004年為匯兌凈收益5783萬元,匯率變動的正面效應明顯。但是如果不考慮錄得12.32億元匯兌凈收益的南方航空,120家公司實現匯兌凈虧損2.31億元。 專家稱，由于廣東、浙江等地擁有眾多民營企業(yè)，該地的匯兌虧損對判斷民企對匯率變動的適應能力具有重要意義。 與廣東、浙江等地不同的是，大公司云集的北京、上海在匯兌損益上的表現非常優(yōu)異。擁有中石化等60家樣本公司的北京市2005年錄得匯兌凈收益 14.8 億元，2004 年為凈虧損260萬元。擁有東方航空等121家樣本公司的上海市2005年錄得匯兌凈收益14.17億元，2004年為凈虧損1.88億元。 行業(yè)分化明顯 同樣的人民幣匯率改革，樣本企業(yè)匯兌損益卻表現出巨大的差異，在這巨大差異的背后，除了公司規(guī)避匯率風險的意識與能力不同之外，公司的行業(yè)屬性是重要影響因素。這對判斷后續(xù)人民幣繼續(xù)升值對行業(yè)企業(yè)的影響具有重要參考意義。 從行業(yè)分析不難看出，受人民幣升值影響較大的企業(yè)類型有三種：一是外債型行業(yè)受益(如航空業(yè))；二是大宗原料進口行業(yè)受益(如鋼鐵業(yè)、造紙業(yè))；三是產品出口型行業(yè)受損(如家用電器業(yè)、紡織服裝業(yè))。 1.外債型公司獲益，航空業(yè)成匯改較大贏家 航空業(yè)是典型的成本國際化程度高、收入國際化程度低的行業(yè)，作為典型的外匯負債類行業(yè)，航空業(yè)在外幣貸款、因購買和租賃飛機等形成的外幣債務方面直接受益于人民幣升值。 根據統(tǒng)計，7家航空公司2005年總共錄得20.6億元匯兌凈收益，與2004年寒磣的53萬元相比，2005年的人民幣匯率改革讓航空業(yè)成為匯改較大贏家。其中南方航空與東方航空分別錄得12.3億元和5.65億元。 在巨額匯兌收益之下，東方航空財務費用也從2004年的 6.98 億元降低到2005 年的5.71億元。2005年東方航空僅實現6047萬元的凈利潤，匯兌凈收益是凈利潤的9.34倍。 外債型公司還有G漳電。人民幣兌日元匯率由去年初100日元兌人民幣7.9701元下降到兌人民幣6.8716元，僅此一項擁有大量日元借款的G漳電就實現匯兌收益2.28億元，而在2004年公司還是0.53億元的匯兌凈虧損。 G漳電2004年底持外債為217.77億日元，年報顯示，2005年償還10%,即21.777億日元,目前還剩余195.993億日元。人民幣兌日元匯率的變化還將深刻影響G漳電的業(yè)績。 G寶鋼也在年報中稱，公司長期外匯債務以日元、歐元為主，與年初相比，2005年末日元、歐元對美元分別貶值逾14%，此外受惠于人民幣升值逾2%的影響，公司產生了逾1.9億元的匯兌收益，拉低了財務費用。 2.大宗原料進口鋼鐵業(yè)、造紙業(yè)飄紅 人民幣對進口大宗原料行業(yè)的正面影響似乎不遜于外債型公司。 鋼鐵業(yè)、造紙業(yè)均是成本國際化程度較高的行業(yè)，大宗鐵礦石與造紙原材料的進口將直接受益于人民幣升值，并帶來成本下降。與這兩大行業(yè)類似的還有，石化、汽車、有色金屬、國際海運業(yè)等。 根據統(tǒng)計，24家鋼鐵業(yè)上市公司2005年實現凈匯兌收益9.49億元，而在2004年這些企業(yè)還是匯兌凈虧損4.43億元。 造紙業(yè)也是受人民幣升值正面影響的重要行業(yè)，19家造紙業(yè)上市公司實現匯兌凈收益1.08億元,2004年為虧損884萬元。19家公司中有14家實現凈收益，3家在千萬元以上，最高的G晨鳴為5165萬元；5家公司為匯兌凈虧損，但虧損最高的也僅為山鷹紙業(yè)的117萬元。 3.大型出口企業(yè)??家用電器行業(yè)受較大負面影響 作為成本國際化程度低、收入國際化程度高的行業(yè)代表，家用電器與紡織服裝是我國傳統(tǒng)出口行業(yè)，無疑將受到人民幣升值的負面影響。 根據統(tǒng)計，26家家用電器制造企業(yè)2005年錄得匯兌凈損失2.33億元，而在2004年這些企業(yè)還實現了399萬元的匯兌凈收益，匯改逆轉了企業(yè)的匯兌損益。其中，虧損最多的G長虹達到7919萬元，G格力虧損也達到了 7291 萬元。 然而在紡織服裝業(yè)方面，57家上市公司2005年錄得匯兌凈虧損807萬元，虧損較大的是開開實業(yè)的834萬元。但人民幣升值對紡織行業(yè)的影響似乎沒有想象的大，因為2004年行業(yè)匯兌凈虧損還是2426萬元，2005年反而出現了較大幅度的下降。 而房地產業(yè)受益于人民幣升值預期助推房價的影響具有正面意義。根據統(tǒng)計，34家房地產公司2005年錄得匯兌凈收益3347萬元,2004年為匯兌凈虧損276萬元。 3人民幣升值空間超出想象 “雖然樣本公司因匯率變動產生了巨額的現金損失，雖然匯兌虧損深刻改變了企業(yè)財務費用構成并對利潤產生影響，雖然有的行業(yè)如家用電器制造業(yè)呈現出較大面積受損，但從整體樣本來看，我認為我們在匯率改革之中低估了企業(yè)對人民幣升值和匯率變動的適應能力，人民幣升值的空間比我們想象的要大?！辩妭ソ淌谠u論說。 鐘偉說，以紡織服裝業(yè)為例，這是匯率改革之前我們最為擔心的行業(yè)，但數據證明我們將這一影響想象得過于嚴重了。 57家紡織服裝業(yè)上市公司2005年實現匯兌損失僅807萬元，而2004年這一數字為2426萬元。57家公司凈利潤則由2004年凈虧損6.75億元大幅攀升為贏利3.28億元。 鐘偉表示，從樣本公司制造業(yè)企業(yè)整體表現來看，在匯率變動面前表現出了比較強的適應能力，這出乎我們的想象。也從一個角度說明，企業(yè)能夠承受的人民幣升值空間也比我們想象的大，人民幣升值的步子因此完全可以邁得更大一些，10%到20%的升值可能都沒有關系。 “作出這個判斷的依據不僅僅是上市公司在匯兌損益方面的表現。實際上在人民幣升值之前我們最為擔心的，是會不會對經濟增長、對就業(yè)造成顯著影響，然而2005年至今的表現說明，這似乎是一個誤解，經濟體承受人民幣升值的能力很強?！辩妭フf。 中國社科院世界經濟與政治研究所張斌表示，總體來看中國企業(yè)對匯率變動的適應能力還是比較強的，這主要是因為中國產品在國際市場上有較強的競爭優(yōu)勢，目前世界上還沒有一個中低端制造業(yè)出口大國與中國競爭。因此即使人民幣升值了，中國商品還是有價格優(yōu)勢。還有，目前中國很多的出口都是加工貿易，這種類型貿易受匯率調整的影響更加有限。 鐘偉還表示，人民幣升值毫無疑問會對產業(yè)造成影響，但是也要一分為二地看待。從目前來看，人民幣升值會加速產業(yè)遷移的進程，就是利潤率低的一些企業(yè)會從東部遷移往中西部，或是遷往越南等國家。此外，人民幣升值還能促使企業(yè)加大研發(fā)投入，有助于產業(yè)升級和自主創(chuàng)新。 張斌稱，匯率升值對不同行業(yè)的沖擊恰恰發(fā)揮了通過匯率手段調整資源配置的目的。在未來相當長時間內，貨幣不斷升值將是中國貿易品部門很多企業(yè)不得不面臨的嚴峻生存考驗。日本當年的經驗說明，為了生存下去，巨大的貨幣升值壓力轉換成了企業(yè)技術革新的壓力，很多企業(yè)經受不住考驗就被市場淘汰，而活下來的就成了世界最知名的供應商。